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公司发布2017年半年报。2017H1 公司业绩止跌回升，实现营业收入8.14亿元，同比增长9.17%；营业利润1.30亿元，同比增长76.73%；归母净利润1.01亿元，同比增长75.57%；扣非归母净利润9024.05万元，同比增长71.43%。其中2017Q2 实现营业收入16.85%，同比增长13.07%，归母净利润1.95亿元，同比下降3.02%。

简评

（1）销售终端量价齐升，自有品牌销售高增长，毛利率提升。2017H1 公司实现营业收入8.14亿元，同比增长9.17%。上半年公司女鞋业务强势复苏，通过继续推动全渠道运营信息化平台建设，准确把握消费者需求，销量实现增长。同时新品销售速度加快带来成交单价的提升，直营商场结算率提高，提振公司收入高增长。终端销售量价齐升与产品管理运营加强为公司毛利率带来提升，2017H1 综合毛利率59.21%，同比增加0.63 个pct。

分品牌来看，公司五大自有品牌（四个女鞋品牌和一个男装品牌型录）增长较快，2017H1 实现营业收入7.68亿元，同比增长9.57%，营收占比94.3%。毛利率同比提升0.64pct 至59.31%。

两大代理品牌（女鞋Patricia 和配饰O BAG）营业收入4317.50万元，同比略增1.00%，毛利率同比下滑0.06pct 至58.18%。

（2）线下渠道调整到位提升店效，线上销售增长迅速。公司线下销售额7.02亿元，同比上涨4.56%。2016年开始公司开始调整渠道，关停低效店铺，2017 上半年末品牌店铺合计1909 家（直营1244 家，加盟665 家），与年初相比下降50 家。四大自有女鞋品牌中KISSCAT、tigrisso、KissKitty 店铺为1053、410、280 家，上半年分别净关店32、4、15 家，ZsaZsaZsu 店铺91 家，净增加3 家。经过关店导致的2016年销售额短期下滑后，目前渠道调整基本到位，2017H1 店铺坪效提升效应开始显现，直营店铺同店销售提升10%左右。

随着全渠道交易平台及商品运营平台的建设完成，2017H1公司线上销售增长迅速，效益提升，实现线上销售额1.09亿元，同比大幅增长51.39%，营收占比由去年同期9.65%提升至13.40%。毛利率提升4.25pct 至55.63%。

（3）内部组织优化压缩管理费用，控费优异大幅提振净利率。2017H1 公司管理费用1.09亿元，同比大幅下降9.44%，主要原因是随2016年公司管理组织纵向一体化、扁平化调整，划分最小经营单元压缩层级，实现组织精简、流程优化，加强目标绩效管理，人均效能同比有效提升，人力成本得到压缩。销售费用2.38亿元，同比增长8.40%，主要由于上半年公司品牌形象宣传方面加大投入以及销售额提升带来销售人员业绩绩效薪酬提升。2017H1 管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为13.33%、29.25%、-0.19%，同比下降0.21pct、2.74pct、0.59pct。费用管控有效有助公司2017H1 净利率同比大幅提升4.56pct 至12.36%。

（4）营运能力同比提升显著。2017H1 末公司存货金额3.81亿元，同比减少4.55%。存货周转率0.85，同比提升0.15。公司加强供应链柔性化改造（以线上渠道为主），推进生命周期运营平台建设，实现全渠道商品零售运营效率显著提升。

推进一体化供应链柔性改造，建立智能研发及规模定制供应链上游方面，公司以自产为主，辅以外协，2017H1 自产比例58%以上。公司不断推进一体化供应链建设，综合分析消费流行趋势，以“战略+按需”采购模式确保重要原材料快速响应，自主科学排产线上产品，以多批次、小批量的柔性生产方式灵活满足市场需求。2017H1 公司启动全渠道中央商品生命周期运营产品研发端项目，提高准确、快速数字化研发能力。同时定制生产线正式投产， tigrisso 专属定制面市，开启智能化规模定制，首批上线已实现171 个SKC 在线定制。

两大平台连通线上线下全渠道新零售模式

为全面连通线上线下销售，优化全渠道新零售模式，公司打造了全渠道新零售消费者运营交易平台与全渠道产品全生命周期运营平台，聚焦商品运营及消费者运营体系。前者以业务财务一体化系统为基础，以公司与IBM 合作的SAP Hana 为核心，实现线上线下全网会员通、商品通、库存通、价格通、支付通等。后者为中央商品计划驱动的全渠道商品供应价值链，集成了商品计划、产品生命周期及物流中心。两大平台有效提升了下游全渠道销售运营效率， 利好公司毛利与库存消化。

收购小子科技强化数字化营销与研发，追求大数据协同效应7月20日公司公告拟以现金和发行股份的方式以总价8.78亿元购买小子科技100%股权。小子科技主营移动互联网营销，是国内移动应用分发与推广服务和程序化推广业务巨头，近年来随移动平台的不断推广，其业绩保持高速增长，收购业绩承诺为2017-2019年净利润不低于6500万元、8450万元和10985万元。公司收购小子科技后，营销方面，小子科技对大量用户行为数据进行分析，结合公司时尚领域经验，更好地实现精准营销，提高客户活跃度和忠诚度，也满足了 “O BAG”、“型录”等新品牌的推广需求。产品方面，通过对接公司的用户脚型数据库与小子科技的用户数据库，结合用户需求，公司能够强化自身产品研发设计的能力。合作空间广阔，未来协同效应值得期待。

投资建议：公司渠道调整到位，女鞋行业弱势复苏， 2017H1 收入止跌回升，业绩高速增长，多品牌矩阵的日趋完善，柔性化改造、智能研发、多平台全渠道营销不断升级公司产业链配置，收购小子科技注入数字化基因。我们预计公司2017-2018年净利润为1.69、2.04亿元，同比增长44.0%、20.9%，对应EPS 为0.43、0.52元/股，对应PE 为29、24 倍；若此次收购小子科技后并表实现业绩承诺，则对应EPS 为0.60、0.74元/股，对应PE 为21、17 倍，维持“增持”评级。

风险因素：终端需求下滑；新品牌推广效果不及预期；收购小子科技协同效应实现不顺利