公司发布2023 年报&2024 一季报：1）2023 年：实现收入35.38 亿元（同比-12.8%），归母净利润2.98 亿元（同比-11.1%），扣非归母净利润2.09 亿元（同比-13.8%）；单Q4 实现收入10.38 亿元（同比+19.7%），归母净利润0.87 亿元（同比+72.4%），扣非归母净利润0.14 亿元（同比-72.00%）。2）2024Q1：实现收入8.57 亿元（同比+23.0%），归母净利润0.43 亿元（同比-17.5%），扣非归母净利润0.43 亿元（同比+21.60%）。伴随海外库存优化、公司产品&渠道扩张，收入逐季改善，24Q2 预计增长提速；23Q4 非政策性搬迁处置收益贡献税前利润0.91 亿元，剔除后利润略承压主要系新业务扩张、加码费用投放。

办公椅底部回暖，沙发短暂承压。2023 年办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅收入分别为25.58/5.37/2.37/0.29 亿元（同比分别-7.9%/-34.4%/-32.2%/-18.0%）。外销客户库存优化叠加国内品牌放量，预计办公椅H2 已回正，受益于海外基地爬坡&订单持续改善，24 年有望稳健增长。沙发承压预计主要系核心客户去库较缓，但由于公司积极开拓新客户&新区域（Costco、Sam’s 等重要新客户已逐步出货），24 年增速有望提速。此外，公司23 年开拓新品类升降桌，已顺利进入全球主流市场大型零售商客户供应链，后续有望持续高增。

多因素驱动外销成长，国内自主品牌表现靓丽。2023 年内销/外销收入分别为8.92/26.35 亿元（同比分别+7.91%/-17.88%），单H2 同比分别+38.5%/+0.9%。外销方面，公司高频次参加展会、拜访客户、推荐新品，并引入成熟海外销售团队，成功拓展Costco、Sam 等多个大型零售客户；罗马尼亚23H1 投产，越南基地持续扩建&提升效率、已入驻多个新品类&新客户&新业务，全球供应份额持续提升。内销方面，23 年为公司自主品牌元年，与分众传媒进行战略合作、加大全平台内容营销，“双十一”期间线上全渠道GMV 同比+256%，在天猫、京东、抖音行业排名分别提至第二、第三、第二名。此外，线下工程渠道客户和直营大客户数量进一步增长，并加速推进零售渠道建设，未来有望延续高增。

生产效率持续改善，费用加码短期压制盈利。2023 年毛利率为22.9%（同比+3.5pct），归母净利率为8.4%（同比+0.2pct）；单Q4 毛利率为22.4%（同比+1.1pct），归母净利率为8.4%（同比+2.6pct）；24Q1 毛利率为22.1%（同比-0.3pct），归母净利率为5.0%（同比-2.4pct）。

从费用表现来看，2023 年期间费用率15.7%（同比+4.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.8/+1.5/-0.5/-0.8pct。公司坚持精益制造、优化成本，毛利率延续改善（23 年办公椅/沙发单位成本同比分别-4.5%/-6.2%），Q4 净利承压主要系自主品牌投入加大&部分管理费用前置；24Q1 表观盈利承压主要系政府补贴错位（23Q1 政府补贴贡献0.18 亿元）。

展望未来，伴随规模优势显现，盈利中枢有望稳步提升。

现金流稳定，营运能力优异。2023 年净经营现金流为3.24 亿元（同比-4.15 亿元），单Q4 为0.68 亿元（同比-0.74 亿元），2024Q1 为-0.46 亿元（同比-0.86 亿元）。营运能力方面，截止2024Q1，应收、应付、存货周转天数分别为55.72/71.60/55.19 天，同比+7.12/-0.67/-9.00天。

盈利预测：预计2024-2026 年公司归母净利润分别为3.3、4.1、4.9 亿元，对应PE 估值分别为13.0X、10.4X、8.7X。

风险提示：海外需求复苏不及预期，原材料&汇率超预期波动，国内竞争加剧。