2023 年及1Q24 业绩小幅低于市场预期

公司公布2023 年业绩，实现收入58.7 亿元，YoY-35.3%；归母净利润14.4亿元， YoY -37.9%，对应每股盈利1.58 元，略低于市场预期。其中4Q23实现营收7.8 亿元，归母净利润1.2 亿元。公司同时公布1Q24 业绩，实现收入12.2 亿元，YoY -36.9%；归母净利润2.3 亿元，YoY -56.8%，对应每股盈利0.25 元，略低于市场预期。我们认为4Q23 及1Q24 业绩下滑系植保行业景气低迷，且对/邻硝基氯化苯竞争激烈盈利较差。

发展趋势

草甘膦价格已接近底部，但向上弹性可能有限。1Q24 草甘膦价格整体疲软，季度均价2.56 万元/吨，环比-8%，我们认为主因前期部分减产/停产产能恢复开工，且需求端对高价产品接受度相对较低。向前看，虽然目前草甘膦价格/价差已接近2010 年以来历史底部，产品价格继续下跌可能相对较低，但考虑到目前下游库存较高（截至3 月29 日，草甘膦厂商库存5.7 万吨），且疲软的大豆/玉米等大宗农产品价格或继续抑制下游对高价产品的接受程度，我们认为草甘膦价格向上弹性或同样有限，全年或维持底部震荡。

对/邻硝盈利维持低位。2022 年以来，受安徽八一新产能复产等因素影响，对/邻硝基氯化苯价格趋势下行。4Q23 在经历短期反弹后，1Q24 对/邻硝价格再次下行；另一方面，主要原材料纯苯价格1Q24 走强，导致对/邻硝盈利再次承压。我们测算行业对/邻硝4Q23 盈利水平为436 元/吨，1Q24 则转为微亏144 元/吨。

我们认为农药植保行业最艰难时点已过，短期或难复苏。自上而下来看，原药价格在2021 年末达到近十年顶点后已回落超过两年时间，当前原药价格已回到2014-16 年上一轮历史底部区间。我们认为在供给持续兑现的2023-24 年行业较难有整体性行情，但是行业长期亏损难以为继，部分产品在经历亏损后有修复的可能性，行业回归至盈亏平衡或微利的新平衡态。

盈利预测与估值

植保行业景气低迷，我们下调2024 年净利润预测29%至13.1 亿元，并首次引入2025 年预测16.1 亿元。当前股价对应2024/25 年10/8 倍市盈率。

维持跑赢行业评级，综合考虑盈利下调及板块估值上移，我们下调目标价19%至17.0 元，对应12/10 倍2024/25 年市盈率，较当前股价有14%的上行空间。

风险

草甘膦价格大幅下滑，新项目投产低于预期。