营收稳健增长，产能负荷较低+部分大宗跌价影响利润。公司发布2023年报和2024 年一季报，2023 年营收105.8 亿元（同比+20.6%）、归母净利5.05 亿元（同比-27.1%），利润下滑由于鑫科各工艺段产能爬坡并对环保设备进行技改，耀辉、金昌亦负荷较低，此外由于钯等金属价格下跌计提3071 万元存货跌价损失。2023 年毛利率/归母净利率同比-5.3/-3.1pct 至18.2%/4.8%，期间费率同比下降0.73pct 至13.3%。

2024Q1 营收31.25 亿元（同比+80.1%）、归母净利润1.94 亿元（同比-5.9%），伴随各项目投产爬坡经营性现金流净额已转正至1 亿元。

危废资源化收入高增、产能扩张，静待危废资源花开。2023 年危废资源化收入64.68 亿元（同比+59.5%），占比达到61.1%。但由于产能仍处爬坡期、部分金属价格下跌等毛利率同比下降5.7pct 至8.3%，靖远/鑫科实现净利润1.31 亿元/384 万元。根据公司公众号4 月16 日鑫科项目已全面投产，具备阴极铜10 万吨/年、金锭3 吨/年等产能，4 月18 日金昌高能二期项目点火投产。19.8 万吨/年珠海项目预计年内投产。公司危废产业链持续完备，期待产能利用率提升、改善盈利能力。

治理基因优良，持续推出股权激励计划、期待管理效能发挥。根据公司2023 年股权激励计划，拟向752 名对象授予权益合计2693.1 万股，占总股本的1.75%。激励解锁目标为2024-2026 年归母净利润不低于对应10.4/12.5/13.85 亿元。公司持续推出股权激励，时间间隔2-3 年/次，期待公司通过管理治理进一步验证项目复制性并提升盈利能力。

盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026 年归母净利润分别为9.88/11.59/13.54 亿元，PE 分别为10.97/9.35/8.00 倍。危废龙头开启高速成长，产业链延伸完备，管理治理体系优质，参考同业公司给予2024 年15 倍PE，对应9.64 元/股合理价值，维持“买入”评级。

风险提示。危废资源化进展慢；环境修复订单下降；金属价格波动等。