事件：掌阅科技发布2022 年年报，公司全年实现营业收入25.82 亿元，同比增长24.71%；归母净利润0.58 亿元，同比下降61.77%；扣非归母净利润0.46 亿元，同比下降69.75%。

点评：

业务成功转型，商业化能力显著提升。2022 年，公司实现营业收入25.82 亿元（yoy +24.71%），其中：数字阅读平台收入22.29 亿元（yoy+43.25%）；版权产品收入3.15 亿元（yoy -34.69%），其他产品收入0.38 亿元（yoy +19.43%）。公司营收实现较快增长主要在于加大战略转型力度，从主要通过终端预装获取流量成功转型为通过互联网市场化获取流量、精细化运营的数字阅读平台；2022 年公司数字阅读平台年平均月活用户数达1.7 亿人。我们认为，通过“付费+免费“融合发展模式，精细化运营流量，公司平台商业化能力显著提升。

优化渠道成本带动毛利率显著提升，加大营销推广拖累业绩。2022年，公司营业成本6.95 亿元，同比减少29.38%，毛利率提升至73.10%，同比增加20.60 pcts，主要源于公司业务结构调整、优化渠道成本。分业务看，公司数字阅读平台免费阅读业务毛利率74.81%，同比增加26.39 pcts；版权产品业务毛利率62.05%，同比减少4.22pcts。费用端，销售费用率58.78%，同比增加26.17 pcts；管理费用率5.93%，研发费用率8.47%，两者同比小幅增加。三费费率增加源于2022 年公司大力发展免费阅读，加大营销推广力度，推进组织建设和技术基建。公司归母净利润0.58 亿元，同比减少61.77%，主要由于投入力度的加大对公司当期业绩有较大影响。我们认为，未来随着平台内容不断丰富，用户线上粘性增强，公司业绩有望修复。

加大人工智能研发投入，致力打造智能阅读平台。2022 年，从AI 作画领域的DALL-E2、Stable Di ffusion 等AI 模型，到ChatGPT 为代表的对话机器人，AIGC 强大的内容生成能力让产业一致认为，AIGC将塑造数字内容生产与交互新范式。2022 年，公司加大人工智能相关的技术投入，数字阅读平台已经实现了个性化推荐、智能审核和TTS （Text To Speech，从文本到语音） 等人工智能相关的产品和服务。根据公司2023 年一季报显示，2023 年公司将加快AI 大模型在数字阅读垂直领域的调优工作，推动AIGC 在内容生产、营销推广、产品创新等多方面深化应用；同时以用户为中心，以人工智能技术为支撑，利用公司的数据和场景优势，从领先的数字阅读平台升级至领先的智能阅读平台。

盈利预测与评级：公司数字阅读内容资源储备丰富，通过精细化运营流量，不断提高商业平台价值。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为1.65 亿元，2.18 亿元，2.37 亿元，对应现有股价PE 分别为78X，59X，54X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：（1）用户增长不及预期；（2）数字阅读行业市场竞争加剧；（3）市场推广费用上升导致盈利水平下滑。