事件：公司发布2023 中报，上半年营收10.84 亿元，同比增长15.00%；归母净利润3528 万元，同比下降44.95%；扣非净利润2648 万元，同比下降48.80%。

制剂快速放量，关注碘价拐点。上半年随着疫后复苏公司收入保持增长，利润端波动主要受上游原材料价格仍处于高位的影响。公司制剂进入快速放量阶段，23H1 制剂收入2.21 亿元（同比+41.00%，下同），净利润-109 万元。分季度看，23Q2 收入5.18亿元（+21.83%），归母净利润2571 万元（+259.11%），扣非净利润1903 万元（+188.94%）。展望下半年，一方面主要原材料碘的价格随供给端逐步恢复而有望进入下行通道，毛利率逐季改善可期；另一方面疫情放开带动医院终端诊疗需求以及公司制剂生产、发货持续恢复，同时制剂集采新增量（碘帕醇）、API 大客户合作驱动增长。

子公司：上海司太立收入快速增长，利润率受成本价格影响有所下滑。1）母公司：营收6.28 亿元（+6.62%），净利润388 万元（-90.66%），毛利率15.44%（-3.42pp）。

2）上海司太立：营收2.21 亿元（+41.00%），净利润-109 万元。3）海神制药：营收2.55 亿元（+9.75%），净利润1422 万元（-44.77%）。4）江西司太立：营收4.68 亿元（+57.65%），净利润2322 万元（+14.69%）。

分业务：造影剂API 短期成本承压，制剂快速放量。API：上半年造影剂原料药的主要原材料碘价格仍处于高位，公司API 业务短期承压；下半年随着上游主要供应商供给端逐步恢复，碘价有望逐渐下行，带来毛利率逐季改善。江西和海神募投中间体及原料药项目已完成厂房建设，进入机电安装和试生产阶段。制剂：集采品种碘海醇注射液、碘克沙醇注射液、碘帕醇注射液发货较为顺畅。上海司太立工厂23H1 收入2.21 亿元（+41.00%），净利润-109 万元，进入快速放量阶段。

费用率：毛利率23Q2 有所改善，费用率下降，研发投入持续增长。毛利率：23H1、23Q2 毛利率为23.56%（-5.71pp）、26.89%（+0.07pp），23H1 造影剂毛利率25.48%（-6.83pp），喹诺酮类毛利率11.06%（-3.46pp），造影剂毛利率波动主要受原材料成本上涨、制剂集采降价等因素影响。费用率：23H1、23Q2 销售费用率3.87%（+0.10pp）、4.45%（-2.52pp），管理费用率5.59%（-1.88pp）、6.71%（-1.59pp），财务费用率4.37%（-1.74pp）、5.25%（-5.37pp）。管理费用率下降我们预计主要源于公司的降本增效，财务费用率下降我们预计主要因为公司美元借款减少以及进行汇率管理。

研发费用：23H1、23Q2 研发费用6517 万元（+5.50%）、3032 万元（-10.30%），占收入比例6.01%（-0.54pp）、5.85%（-2.10pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025 年收入24.39、29.96、36.99 亿 元，同比增长14.4%、22.9%和23.4%；归母净利润1.51、3.04、4.25 亿元，同比增长298.7%、102.0%和39.7%。当前股价对应23-25 年PE 为31/15/11 倍。考虑公司处于需求快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，主要原材料碘价格虽目前处于历史高位但随供给端复苏有望步入下行通道带动盈利能力回升，叠加自身产能释放和制剂、CDMO 收获的持续快速增长，维持“买入”评级。

风险提示事件：环保风险；质量风险；与客户形成竞争导致订单流失风险；原材料价格上涨风险；产品获批进度低于预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。