事项：

公司发布2024 年半年报，24H1 实现收入33.4 亿元，同比-9.73%；归母净利润3.0 亿元，同比+22.2%。单Q2 实现收入16.4 亿元，同比-12.35%；归母净利润1.3 亿元，同比+25.8%。

公司发布2024 年度中期利润分配预案，每股派发现金红利0.30 元（含税）评论：

闭店数目增加，单店缺口收窄，Q2 营收同比-12.4%、符合预期。公司24H1鲜货类产品收入同比-12.0%，拆分来看，开店方面公司继续推进门店优化动作，上半年净关店981 家，截止24H1 门店数目为14969 家，相较23H1 下降7.4％，单店方面，测算单店营收同比23H1 下降幅度在2％左右。单24Q2 来看，公司鲜货类产品收入同比-15.2%，主要是春节后闭店数目进一步增加，单店缺口则在精耕细作、低线城市占比减少下，环比Q1 有所收窄，其他业务上，Q2加盟商管理收入同比-27.1%，包装产品同比+111.12％。同时公司首次披露集采业务、供应链物流营收情况，24H1 营收占比分别为5.6％/7.3％。分地区来看，公司Q2 除华北地区正增外，西北/西南/华中/华南/华东/海外均有一定程度下降。

成本低位下毛利率大幅优化，费投节奏、信用减值略有扰动，Q2 盈利同比改善。24Q2 公司毛利率30.5%，同比+8.2pcts，主要受益于原材料价格大幅下降。

费用方面，单Q2 销售费用率为10.0％，同比+2.6pcts，主要是今年广宣活动延迟、节奏相对集中，整体费投仍处在正常规划进度上，管理费用率同比+0.2pcts，今年股份支付费用大量减少，但受分母端基数降低影响，报表端未有明显改善，研发/财务费用率同比+0.1/+0.2pcts，均在合理范围内波动。最后，还考虑信用减值波动影响，公司单Q2 归母净利率达8.0%，同比+2.4pcts，扣非归母净利率7.6%，同比+2.7pcts。

直面当下问题，积极发力求变，关注企业后续销量转正、单店企稳的临界拐点。公司直面当下经营问题，重点从三个方面求变，一是从跑马圈地式开店转向精耕细作，将提升单店营收和保障加盟商生存作为首要任务，重点考核门店投资回报周期，上半年集中清理部分四五线低效门店；二是通过新品牌形象和营销策略，努力适应行业新变化，近期发布新品牌符号、口号、IP 形象及首位代言人，扩大年轻消费群体品牌认知，并打造数字化运营体系，目前公司线上占比已接近50％；三是优化产能布局、推进市场化变革，重点提升产能利用率，明确尽可能不增加大额固定资产及股权投资等。全年维度下，考虑门店优化延续，营收预计仍有一定压力，盈利在毛利率带动下有望贡献弹性，在稳住加盟商预期后，伴随营销动作优化，公司剩余门店经营质量有望提升，后续重点关注公司销量转正、单店营收企稳等临界点。

投资建议：直面经营问题，积极发力求变，维持“推荐”评级。短期来看，公司收入仍有压力，利润端则逐步修复改善，接下来公司继续发力调整，关注后续整体销售及单店营收由负转正的临界拐点，当报表基数降低+经营质量提升后，公司有望回归平稳增长，再加上资本开支减少、分红率提升，企业价值将进一步体现。结合中报情况，我们调整24-26 年EPS 预测为0.98/1.17/1.29元（原预测为1.33/1.52/1.79 元），对应PE 为13/11/10 倍，给予24 年16 倍PE，对应目标价15.7 元，维持“推荐”评级。

风险提示：费用投放加大；需求疲软；开店放缓；竞争加剧；成本上行等