事件

公司发布2022 年半年报：22H1 营收17.0 亿元/-1.9%，归母净利润1.51 亿元/-40.9%，扣非归母净利润1.21 亿元/-44.7%；经营活动现金流净额3.51 亿元/-19.2%，EPS（基本）为0.38 元/-45.7%，ROE（加权）为3.39%/-3.51PCT。

单季度来看，22Q2 营收7.66 亿元/-8.5%，归母净利润0.21 亿元/-83.6%，扣非归母净利润-0.04 亿元/-104.1%；经营活动现金流净额1.93 亿元/-26.2%，EPS（基本）为0.05 元/-84.4%。

简评

线下渠道受疫情拖累同比下滑，电商渠道表现亮眼。公司线下渠道以直营为主，受疫情影响线下客流等，22H1 公司直营、经销分别实现收入9.83、0.77 亿元，同比变动-11.6%、-19.4%，毛利率分别为75.9%、67.2%，同比变动+0.7、+0.1PCT。电商渠道方面公司持续推进在天猫、唯品会、抖音等第三方平台的布局，升级官网架构并于上半年实现快速增长，22H1 公司电商渠道收入5.56 亿元，同比增长21.2%，毛利率57.6%/-0.4PCT。

分品牌看，1）爱慕、爱慕先生、爱慕儿童于疫情下保持稳健发展态势，上半年分别实现收入7.65、3.09、2.03 亿元，同比增长3.9%、-2.5%、-4.1%，毛利率70.3%、76.8%、70.1%，同比变动-1.2、-0.3、-1.3PCT；2）爱美丽处于渠道优化、产品打磨期，高端品牌兰卡文受疫情影响较大，22H1 爱美丽、兰卡文分别收入1.09、0.68 亿元，同比下降25.8%、15.2%，毛利率63.4%、79.9%，同比下降1.1、1.6PCT。3）其他品牌上半年收入2.33 亿元，同比增长2.5%，毛利率38.8%/-2.4PCT。

继续精简线下门店，升级焕新店铺助力品牌势能提升。截至22H1末，公司终端门店数1985 个，较21 年末减少63 个，较20 年末减少171 家。其中直营终端1572 个，较21 年末减少64 个，较21 年末减少153 家。公司旗下品牌持续完善新店铺形象，其中爱慕品牌新形象已覆盖80 家终端店铺并取得积极市场反馈，爱美丽完成8 家重点渠道形象升级，爱慕儿童推出2.0 升级形象并完成 15 个重点渠道形象升级，LA CLOVER 于22 年6 月推出4.0新形象打造高端内衣形象标杆。

推出乎兮、彳于等新生品牌完善细分品类布局，多元化营销助力品牌升级。公司于2018 年和2021 年相继推出新生品牌乎兮、彳于，分别主打平价健康贴身服饰、专业运动BRA，完善公司在　　贴身服饰细分品类上的布局。22H1 公司围绕农历新年、母亲节、体育课等题材推出“不亦乐虎”、“听见心声”、“跑起来，像微风吹过”等一系列品牌营销活动，强化公司高端贴身服饰用品品牌形象。

电商收入占比提升致使毛利率下降，叠加销售费用率增长，净利率同比下降5.5PCT 至8.9%。22H1 公司毛利率为66.9%/-2.3pct，毛利率下降主要来自电商渠道收入占比上升（22H1 占比32.7%/+6.2PCT），销售、管理、财务、研发费用率为46.6%、7.3%、0.1%、3.3%，同比变动+4.5、+0.2、-0.3、+0.5PCT，毛利率下行叠加销售费用率增长，22H1 公司净利率下降5.8PCT 至8.9%。22Q2 公司毛利率63.2%/-4.0PCT，净利率2.7%/-12.5PCT。

盈利预测：预计公司2022-24 年营收分别为34.6、38.6、42.5 亿元，分别变动-1.7%、11.4%、10.2%；归母净利润分别为2.55、3.08、3.50 亿元，分别变动-25.9%、20.5%、13.6%；对应PE 分别为26、21、19 倍。维持“买入”评级。

风险提示：消费疲软、内衣行业竞争加剧