核心观点

1、复盘及展望：AI进展为行情主要催化剂，内容（影视、游戏）板块业绩受供给端影响明显，后续或迎业绩+估值双重修复传媒板块在2024年2-3月与2024年10月迎来两轮上涨，2-3月上涨或主要由OpenAI推出视频生成模型Sora、Kimi访问量创新高等AI产业进展驱动，10月以来或主要源于政策推动下市场普涨，细分板块中，广告、出版板块收益率跑赢行业整体，游戏、影视板块跑输。估值方面，板块PE（TTM）5月以来有所回落。业绩方面，2024年前三季度广告、出版板块业绩相对稳健，出版高股息特征突出，游戏板块受新游供给较弱影响，影视板块受头部影片供给不足影响，业绩下滑。展望后市，游戏新品稳步推出，多部头部影片有望陆续定档2025年春节档及其他重要档期，内容供给释放或助力游戏、影视板块业绩修复，广告板块业绩或随消费复苏继续修复，出版板块有望延续业绩稳健及高股息特征，AI或继续全面赋能传媒各子行业降本提效、拓展全新变现模式，传媒板块行情或迎来估值、业绩共振。

2、2025年核心主线之一：AI应用

AI应用持续推新，商业化空间或逐步打开。“AI+影视”新品不断涌现，AI陪伴用户开始放量，AI Agent助力电商行业降本增效，AI赋能营销生产力大幅提升，“AI+教育”不断迭代，B、C端商业化开始落地。重点推荐芒果超媒、快手-W、顺网科技、值得买，受益标的包括华策影视、汤姆猫、返利科技、引力传媒、因赛集团、世纪天鸿、豆神教育、盛通股份、南方传媒等。

3、2025年核心主线之二：文化出海

国内公司手游出海竞争力依然突出，《黑神话：悟空》带动PC及主机游戏出海或成为后续重要驱动力；供需共振下，短剧出海有望延续高增长，市场规模或达百亿美元级；Tiktok用户延续快速增长，商业化或加快，为出海营销公司拓展成长空间。重点推荐腾讯控股、心动公司、神州泰岳、恺英网络、完美世界、吉比特，受益标的包括宝通科技、中文在线、蓝色光标、易点天下等。

4、2025年核心主线之三：IP衍生

（1）动漫游戏周边：Z世代用户基数大，能提供情绪价值、满足精神刚需的“谷子”经济兴起，供给端释放驱动行业规模或不断扩容。

（2）集换式卡牌：用户收藏、社交等多元需求驱动下，量价或齐升，推动市场规模延续高增长。重点推荐上海电影、姚记科技、奥飞娱乐、阅文集团，受益标的包括华立科技等。

5、风险提示： AI大模型研发进展不及预期、新游戏上线推迟或流水不及预期、IP衍生产业规模增长不及预期等。