事件

公司2023 年实现营业收入16.35 亿元，同比+36.10%；归母净利润2.93亿元，同比+45.42%；扣非归母净利润2.46 亿元，同比+26.21%。

公司2024Q1 收入为4.22 亿元，同比+20.93%；归母净利润为0.56 亿元，同比+2.03%；扣非归母净利润为0.56 亿元，同比+4.95%。

分析点评

2023 年：23Q4 增长强劲，财务指标稳健

23Q4：单季度来看，公司2023Q4 收入为6.65 亿元，同比+35.48%；归母净利润为1.35 亿元，同比+37.99%；扣非归母净利润为0.93 亿元，同比-6.93%。

23 全年财务数据：2023 年公司整体毛利率为73.31%，同比+1.57 个百分点；期间费用率55.60%，同比+2.77 个百分点；其中销售费用率48.48%，同比+1.65 个百分点；管理费用率（含研发费用）7.16%，同比+1.07 个百分点；财务费用率-0.05%，同比+0.05 个百分点；经营性现金流净额为2.77 亿元，同比-5.65%。

开喉剑系列持续增长，覆盖网络广泛带来市场认可度提升分产品来看，呼吸系统用药（开喉剑系列）为主要收入来源，实现稳健增长。2023 年收入为13.00 亿元，同比增速为+19.52%；毛利率为73.52%，同比增加1.84 个百分点。

截至2023 年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已经覆盖334 个城市、2355 个县，覆盖各类终端共计175000 余个，其中等级医院5,500余家，基层医疗终端13,000 余家，诊所34,000 余家，药店等零售终端123,000 余家。已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。

开喉剑喷雾剂（成人型）已经覆盖242 个城市、1539 个县，覆盖各类终端共计84600 余个，其中等级医院3300 余家，基层医疗终端8400家，诊所35000 余家，药店等零售终端62000 余家，已覆盖国内超过67%以上的专科医院。

投资并购完成整合，实现产品结构多元化和销售增长2023 年初通过投资控股好司特，间接控股无敌制药，无敌制药是国内专业从事研究、生产治疗骨病药品的重点骨干生产型企业，同时也是中华老字号企业，主要产品有“无敌丹胶囊、无敌止痛搽剂、外用无敌膏、无敌药酒”等产品。2023 年11 月将汉方药业纳入合并范围，汉方药业作为贵州省老牌药企，药品批文丰富，独家产品众多。目前拥有8 条GMP药品生产线；80 余个药品批准文号，其中19 个独家品种，28 个国家医保品种。

通过三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药这四家制药企业的协同合作，公司实现了产品结构的多元化，并通过这种协同效应实现了销售量的增　　长。在报告期内，这四家公司均实现了盈利，对公司的整体营收和利润产生了显著的正面影响。

2023 年在持续开发医院渠道的同时，进一步加大OTC渠道的开发力度。

2023 年新增开发医院渠道700 余家；新增开发百强连锁15 家；新增开发中小连锁药店600 余家；新增开发第三终端6 万余家。

24Q1 合并整合进行时，全年可期

24Q1 财务数据：24Q1 公司整体毛利率为69.51%，同比-2.89 个百分点；期间费用率52.34%，同比-2.00 个百分点；其中销售费用率42.46%，同比-5.69 个百分点；管理费用率（含研发费用）8.63%，同比+2.71 个百分点；财务费用率1.25%，同比+0.98 个百分点；经营性现金流净额为0.06 亿元，同比-551.82%。

净利率受各方面影响，合并汉方药业后，由于其产品净利率低于三力，可能会对整体净利率产生一定程度的下拉效应。此外，去年新增的贷款财务费用以及募投项目转为固定资产后的折旧费用，也会对公司财务状况产生一定影响。根据公司2024 年的财务预算目标，预计全年合并后的收入将在24 亿至26 亿之间。

投资建议

我们预计，公司2024~2026 年收入分别24.2/29.4/35.3 亿元，分别同比增长47.7%/21.8%/20.0%，归母净利润分别为3.5/4.4/5.5 亿元，分别同比增长20.2%/25.0%/24.9%，对应估值为18X/15X/12X。维持“买入”投资评级。

风险提示

营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。