投资要点：

目标价41.92元， 首次覆盖给予增持评级。我们预计公司2020~2022 年EPS 为0.87/1.20/1.46 元，同增64.54%/37.44%/21.97%，目标价格41.92元，对应2020 年约48 倍PE，首次覆盖给予增持评级。

领先烟用接装纸企业延伸布局烟标及新型烟草业务，卷烟结构优化附加值提升。卷烟印刷包装产业高附加值加成，公司多年深耕烟用接装纸行业，技术领先与稳定客源保障发展，与中烟公司深度合作，综合毛利率高达43.76%。卷烟行业中高端化消费潮流带动行业结构持续优化、规模提升，优质供应链企业将同时受益于卷烟销售结构调整和价格提升双重红利。

烟标+接装纸产能释放协同发展，携手中烟开展新型烟草未来可期。市场认为：公司烟标业务发展时间较短、毛利率偏低、竞争优势不足；新型烟草业务不确定性较强。但我们认为：烟标市场规模约为烟用接装纸10 倍，集中度提升潜力十足。相较于2019 年46 万箱销量和不及100 万箱产能，公司募投项目100 万箱新产能在2020 年释放后，合计烟标产能将翻倍至近200 万箱，成为重要业绩增长点；随着产销量提升，毛利率仍有改善空间，结构优化也将促使烟标平均单价持续提升。短期公司主要为烟用接装纸带动烟标业务，远期将实现烟用接装纸和烟标协同发展。公司专注发力加热不燃烧产品，与中烟合作持续深化，是A 股唯一开发HNB 烟草薄片生产的公司，技术壁垒相对较高，静待国内政策明朗，未来发展前景广阔。

催化剂：烟标客户拓展速度超预期，国内新型烟草政策推动超预期

风险提示：原材料价格波动风险，产业政策风险，市场竞争加剧风险