公司薄片与中烟系统合作再升级，新型烟草领域再下一城。控股子公司集有广誉与重庆中烟工业有限责任公司签署《关于开展新型烟草均质化薄片研发合作协议》，子公司将开展新型烟草均质化薄片材料试验和研发以及提供烟草原料及必要的辅料等业务，与中烟系统合作共同推动新型烟草制品及卷烟配套材料等相关产业发展。

公司加热不燃烧薄片技术极具稀缺性，配合中烟系统推进中国版HNB 发展。公司在加热不燃烧领域布局领先，17 年10 月与安徽中烟签订合作协议，成立联合工程中心，推动新型烟草制品及卷烟配套材料等相关产业发展。18 年11 月与昆明旭光共同设立合资公司，主营新型烟草开发设计服务；目前已具备进行均质化烟草薄片烟组配方筛选和小批量放样的条件。此前公告携手江苏中烟，是公司推进配合中烟系统推进加热不燃烧研发和成果产业化的重要一步，此次公告与中烟再次携手，产业优势和未来前景值得期待！

烟标业务19 年进入放量期，定增进一步扩充产能。烟标市场规模10 倍于公司传统业务烟用接装纸，且市场集中度低。在庞大烟民基数和卷烟行业稳逐步复苏形势下，根据我们测算当前烟用接装纸市场规模约35 亿元，烟标市场规模约400亿元，但集中度较低。公司进军烟标行业将带来收入增量，同时烟标与公司传统烟用接装纸业务可共享客户资源和原材料，有利于消化公司自产电化铝，并可同时向客户提供烟标和烟用接装纸业务，有望降低客户对供应商的搜寻成本，实现二者共同发展，达到“1+1>2”的效果。烟标业务19 年进入放量期贡献业绩增量，公司自2017 年6 月更改募投项目建设烟标产能，开始进入烟标行业。2018 年2月收购大风科技，整合其客户。目前已中标安徽中烟、云南中烟、陕西中烟的烟标产品，客户数持续增加，定增拟募投195 万箱烟标产能，预计2020 年底将投产，届时公司烟标总产能将达到245 万箱。

中国版加热不燃烧前景广阔，公司新型烟草布局领先。国际上新型烟草发展如火如荼，目前全球加热不燃烧型产品市场规模达50 亿美元（同增138%），2021年有望达150 亿美元，将占全部新型烟草产品总额的45%。国内政策积极推动新型烟草产品发展，云南、四川、广东和湖北中烟已有加热不燃烧烟草产品销往海外，多地省级烟草公司积极研发和储备加热不燃烧技术。公司在中国加热不燃烧薄片技术的领先研发和布局为未来成为中烟系统核心服务商打下坚实基础！

传统烟用接装纸业务客户稳定，服务于18 家中烟公司中的9 家，并持续开拓新客户；18 年收购麒麟福牌整合其烟用接装纸产能，破除产能瓶颈。公司产业链向上布局，原材料中85%电化铝实现自产，油墨自配比率98%，相较于外购节省48%的成本，烟用接装纸业务毛利率近年来稳步提升。

公司19 年烟标进入快速放量期，加热不燃烧与中烟合作再下一城，传统烟用装纸降本提效稳步增长。维持公司19/20/21 年盈利预测归母净利润为2.33/4.97/7.66亿元，同比增长102%/113%/54%， 当前股价（25.3 元）对应PE 分别26.9X/12.6X/8.2X，维持“买入”评级。

风险提示：新业务拓展不及预期，新型烟草政策不及预期等