新疆城燃起家，收购亚美能源获取国内优质、稀缺煤层气资源。公司最初在新疆经营城燃业务，截至2023H1 在新疆8 个市(区、县)拥有城市燃气特许经营权。2018 年8 月公司收购港股亚美能源50.5%的股权，获得潘庄、马必两处优质煤层气资产，主营业务由中游的城市燃气拓展到上游煤层气开采领域，成为国内稀缺的拥有上游煤层气资源的民营企业。2023 年7 月公司成功完成亚美能源港股私有化，目前100%控股亚美能源，煤层气开采销售成为公司盈利的主要来源。目前公司共拥有3 个煤层气区块，均通过产品分成合同参与生产经营：1）潘庄区块：国内资源禀赋最好的煤层气区块之一；亚美能源产品分成80%，合同2028 年到期；设计产能10 亿方/年，2022 年产量11.82 亿方；截至2022 年剩余2P 储量45.9 亿方，剩余可采年限4-5 年。2）马必区块：可开发总面积829.1 平方千米，截至2022年南区剩余2P 储量178 亿方。亚美能源产品分成70%，合同2034 年到期；马必南区设计产能10 亿方/年，北区5 亿方/年项目ODP 正在审批中；2020-2021 年大面积压裂技术在中深部煤层气开采中的应用取得突破，马必区块得以放量，2020-2022 年产量分别为0.67、1.23、2.84 亿方。3）紫金山项目：2023 年公司新获取吕梁紫金山项目，与中石油合作开发，产品分成比例60%，项目总面积700 多平方千米，煤层气及致密砂岩资源储量合计2000 亿方以上，目前处于勘探试采阶段，公司预计紫金山区块有望于2024 年底或2025 年起释放产量。此外，公司也在全国其他地区积极参与矿权竞拍，获取新资源。2024 年1 月公司全资子公司新合投资竞得贵州丹寨1 区块、2 区块页岩气勘查探矿权，公司保守估计两区块页岩气资源量合计500-1000 亿方，助力公司进一步增加上游资源储量。

技术进步、政策支持推动我国煤层气产业快速发展，中深部煤层气开发突破助力产量再上台阶。中长期来看，我国天然气消费有较大增长空间。

国家强调保障能源安全，政策要求天然气增储上产，在常规气增产乏力的背景下，非常规天然气日益成为产量的重要增长点。我国煤层气地质储量丰富，约30 万亿方，世界排名第三。然而受技术限制、经济性较差导致投资积极性不足等问题的制约 “十一五”至“十三五”我国煤层气产量完成情况均不及预期。2021年中深部煤层气技术取得突破叠加国内外气价上行、天然气市场化改革推进，煤层气产量迎来新一轮增长，2023年我国煤层气总产量达到139.4 亿方，同比增长20.7%。政策方面，2020 年以后我国对煤层气开采的补贴由每立方米固定补贴变为“多增多补”、“冬增冬补”，以激励煤层气企业增产。技术方面，随着中深部煤层气开采、多气合采等技术的进步，未来煤层气产量有望持续突破。

潘庄为国内资源禀赋最好的煤层气区块之一，具备高产量、低成本双优势， 2024 年通豫管线有望恢复通气，带来盈利修复。潘庄区块是中国最早一批开发的、资源条件最优、经济效益最好的煤层气区块之一。区块单井产量高，采收率高，成本优势强。2022 年潘庄区块开采成本为0.61 元/方（公司披露口径，含折旧），对比我国煤层气普遍开采成本具有较强的成本优势。2022 年潘庄区块约有30%的煤层气产量经通豫管线销往河南，2023年通豫管线受阻导致潘庄区块产量及售价均受到一定的影响，通豫管道目前已维修完毕，正在等待政府复产审批，公司预计2024 年可以恢复使用，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利有望改善。

马必产量快速爬坡，紫金山未来增产潜力大，公司煤层气区块产量释放有望带来业绩高成长。24-28 年潘庄产量有望维持10 亿方/年，马必、紫金山快速放量提供资源接续。马必：区块面积大，中深部煤层气储量丰富。

产能方面，马必南区10 亿方/年项目建成在产，二期076 井区产能5 亿方/年，公司预计24 年开始生产，三期北区产能8-10 亿方/年待建，四期规划中，未来整个马必项目总产能预期在25 亿方以上。产量方面，自20-21 年中深部煤层气开采技术取得进展，公司加大开发力度，马必区块产量增长显著，2023 年1-9 月马必产量3.93 亿方，同比增长107%。公司未来将继续加大马必区块资本开支，公司预计每年投资16 亿左右（公司单方面投资11 亿），我们预计2023-2025 年马必区块产量分别为5.5-6/8/10 亿方，中长期气量预期在20 亿方以上。成本方面，随着产量的爬坡，单方开采成本有望平稳下降。销售方面，马必自2023 年接通西气东输一线，产销比及售价均有所上升，2023 年1-10 月销售均价上升至2.1 元/方，较22 年上升2.4%。未来随着马必区块产量的不断释放，以及公司争取更有利的销售策略，马必区块的经济效益有望提升。紫金山：项目总面积700 多平方千米，煤层气及致密砂岩资源储量合计2000 亿方以上。致密气具有开采难度小、出气放量快、衰减快的特点，公司预计紫金山区块有望于2024 年底或2025 年起贡献产量。马必以及紫金山区块开发的加速推进，为公司资源接续和业务的持续增长提供坚实保障，我们预计24-27 年公司的煤层气产量有望保持10%以上的增速。

盈利预测与投资评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一，有望在未来4-5 年内维持稳产；近年来中深部煤层气技术得到发展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；新获取的紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及天然气市场化改革政策的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们预测新天然气2023-2025 年的归母净利润分别为12.4 亿元、17.4 亿元、19.1 亿元，EPS 分别为2.92 元、4.12 元、4.50 元；对应3 月13 日收盘价的PE 分别为9.92X、7.04X、6.44X，首次覆盖给予“买入”评级。其中，公司2023 年归母净利润中亚美能源净利润为分段合并，资产购买日（2023 年7月12 日）之前按56.95%合并报表，购买日后100%并表。

风险因素：国内外气价大幅下降；新区块增产情况不及预期；煤层气行业补贴政策变化。