一、事件概述

2021 年3 月11 日，公司发布2020 年年报，营收32 亿元，同比增长0.24%，归母净利3 亿元，同比下滑7%。

二、分析与判断

全面加强渠道建设，营收同比增长0.24%

据公司公告，公司国内零售渠道营收16 亿，同比增长0.27%，工程渠道营收8 亿，同比增长12%。报告期内公司全面加强渠道建设：1）升级、新开门店拓展零售渠道。新开6.0 版本门店329 家，空白市场新开门店197 家，截止报告期末公司“惠达”品牌拥有境内门店总数为2243 家，总面积42.71 万平方米；2）聚焦工程，全面布局大客户战略。公司与富力地产、保利发展控股、康桥地产、奥园集团、万达集团、远洋控股、首创置业、中昂地产等知名地产达成了战略合作；3）重组家装，引进人才打造精英团队，加强管理，补齐短板，把渠道做宽，把市场做活，使之成为新的赢利支撑点。展望2021年，我们判断随着疫情缓解以及地产竣工数据的回暖，公司渠道布局有望全面发力支撑未来业绩快速增长。

政策推动、精装修渗透率提升和材料升级，整装卫浴渗透率有望快速提升相比于惠达卫浴配套的传统卫浴产品（4200 元左右），整装卫浴在单套房订单价值（7000元左右）上有大幅的上升；我们测算得到2020 年整装卫浴市场空间达18 亿元，远期可达833 亿元，市场空间广大。地产精装修渗透率持续提升，利好下游龙头企业市占率提升。根据奥维云网数据，地产精装修渗透率已从2016 年的12%提升至2019 年的32%；但相比于欧美80%以上的渗透率，中国精装修渗透率仍有巨大提升空间。随着各地政策的推动，精装修房渗透率将持续渗透，有望在2029 年将达到80%，对应精装房套数为800 万套。由于房企对于下游供应商的品牌、产能和产品均有较高要求，随着精装房渗透率的提升，下游龙头企业有望提升市占率，改善竞争格局。

竣工持续回暖，卫浴等地产后周期产品有望持续受益从累计增长率看，房地产销售与房屋竣工之间的传导时间为2-3 年；由于上一次销售面积同比增速高点出现在2016 年3 月，根据历史传导时间推算，竣工面积累计同比高点有望在2020-2021 年出现。从单月竣工数据来看，房屋竣工面积单月增速已于2020 年5月转正，并有望持续上升。

三、投资建议

预计公司2021~2023 年EPS 分别为1.04 元、1.21 元、1.38 元，对应PE 分别为11.9 倍、10.3 倍、9.0 倍。当前建材行业可比公司平均估值为15 倍，维持“推荐”评级。

四、风险提示：

竣工数据回暖速度放缓，精装修渗透率提升放缓，整装卫浴渗透率提升放缓。