核心观点：

竣工潮因疫情后移，2020 年1-2 月竣工数据下滑明显。从统计局口径数据来看，市场原本预计的竣工潮已延后至2020 年中后期，2020 年1-2 月竣工数据明显下滑，住宅房屋累计竣工面积仅为0.68 亿平方米，累计同比-24.30%。

2 月运力逐步恢复，3 月复工率显著提升，ToB 家具景气确定向上。

2020 年2 月以来运力逐步恢复。2 月规模以上快递业务量当月同比已转正至0.20%，铁路货运量同样实现正增长。3 月以来复工率显著提升，截至3 月28 日，全国规模以上工业企业平均开工率达到98.6%，人员平均复岗率达到89.9%，中小企业复工率已经达到76%。复工率、复岗率的显著提升有望带动工程端企业订单边际改善，我们预计ToB家具企业3 月订单大概率明显好转，4 月订单量将持续提升并加速Q2收入转结。

ToB 家具全年高增逻辑不变，关注后续需求恢复。精装修/工程端业务占比较高的企业，2020 年Q1 表现受开工、物流、以及下游客户复工情况影响较大。3 月以来全国整体复工情况显著改善，预计下游地产客户、相应工地开工进展高于预期，有望助力各企业生产端复工后的收入结转。根据奥维云网预测，2020-2022 年精装开盘规模分别达364、430、520 万套左右，由于精装修企业订单交付时间更多集中于下半年，因此以全年维度来看，虽Q1 因疫情因素导致收入端出现较大波动，但全年行业高增长逻辑不变。

行业马太效应加剧，具备优势的ToB 家具企业市占率有望加速提升。

疫情期间全产业链的停摆对生产端企业造成巨大现金流压力，近70%的中小企业现金维持时间不能超过两个月，近85%不能超过三个月。

而疫情整体影响时间已几乎覆盖第一季度，预计将加速部分中小企业淘汰出局。同时家具企业多数资产较重，现金流天然成为企业较为薄弱的一环，叠加疫情影响几乎阻断线下客流、交通运力停摆等问题则雪上加霜，中小企业现金结算周期、供货交付周期均变长，同时销售额显著下降，导致行业格局马太效应加剧。相比之下，头部企业现金流抗风险能力更强，各主要头部ToB 家具企业2019 年经营性现金流/净利润比重均在0.5~1.0 范围，因此我们仍长期看好在品牌、渠道、资金和管理上的优势龙头品牌，如帝欧家居、海鸥住工、惠达卫浴、皮阿诺等。

风险提示。全球疫情控制不及预期引发政策风险；原材料价格上涨影响企业盈利能力；宏观经济增速超预期下行。