国际卫浴大企业发展路径分为由点到面和由面到点两种模式。从全球经验来看，卫浴企业成功主要有两种模式：一是以TOTO、吉博力为代表的专注产品由点到面模式发展的企业；二是以骊住为代表的整合不同业务线，形成板块优势，然后带动旗下所有产品的由面到点模式发展的企业。

我们测算19 年我国卫浴需求规模904 亿元，企业收入规模大于需求规模。在不考虑“厕所革命”所带来的规模增量的情况下，我们测算，2019 年住宅型卫浴规模884.32 亿元，非住宅型卫浴规模20.04 亿元，卫浴行业总需求规模达904.36亿元。我国卫浴产品部分出口，根据前瞻产业研究院数据，2016 年我国马桶产量7404 万个，消费量4480 万个，消费占生产比例为60.5%。因此我们认为我国卫浴产品出口规模不容小觑，整体卫浴企业收入大于国内消费规模。同时，我们认为量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业。

道阻且长，行则将至。卫浴行业是典型的大行业小公司格局，精装房趋势有助行业快速集中。同时，卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑。从有利的角度看，说明消费者可接受的价格天花板较高；从不利的角度看，在地产集采中外资品牌仍处强势地位，国产品牌短期难以快速弯道超车。但是，近年来国产企业加大产品研发力度，产品不断获得认可，频获奖项，我们认为与外资在产品力上的差距逐渐缩小。同时，从国内几家房地产商的卫浴供应商情况来看，恒大、碧桂园、保利的优秀供应商中可以看到国产品牌身影。根据 199it援引奥维云网数据，2017年1-2月精装修中卫浴内资品牌占比为8.40%，而2019年1-2 月该比例提升到20.30%。我们认为，未来伴随国产品牌产品力和品牌力持续提升，其在精装修卫浴品类中的占比也有望持续渗透。

整装卫浴是行业期权。整装卫浴和传统卫浴比最突出的特点就是节约时间，在日本已有超过90%的住宅、宾馆和医院采用整装卫浴。虽然我国整装卫浴在普及上还存在一些问题，但是近两年规模增长较快。大型房地产企业逐渐尝试整装卫浴。我们认为，未来整装卫浴仍将持续渗透，我们以2019 年数据为假设进行测算，假设未来中性的渗透率是整装卫浴在棚户区改造住房及长租公寓中渗透率为10%，在其他住宅中渗透率为5%，则市场规模可达175.36 亿元。

行业相关上市公司。加大研发，不断推出具有很强竞争力产品，同时成为女排官方赞助商，财务稳健现金流充裕的惠达卫浴。

风险提示。地产客户对国产品牌接受度持续处于低位水平风险，外资品牌降价风险，贸易摩擦加剧风险。