事件：公司发布2019 年报。实现营业收入32.10 亿元，较上年同期增10.7%；实现归属于母公司净利润为3.29 亿元，较上年同期增37.8%；归母扣非后净利润2.73 亿元，同比增长31.1%。

工渠保持快速增长，零售渠道同比改善：在卫浴行业整体压力较大的环境下实现了稳健增长，在工程渠道快速开拓贡献增量的同时，零售渠道的优化升级效果逐渐开始显现，在卫浴零售市场下滑的背景下实现了小幅增长。工程渠道收入同比增长36%，新拓展万科、龙湖、远洋、首创、宝能等地产客户，预计工程业务快增长势头有望延续；零售渠道上半年销售有所承压，但在公司对经销商体系优化、终端门店改造升级持续推进之下，渠道优化升级效果逐渐体现，下半年呈现明显改善趋势。海外市场逆势同比增长13.4%，受益于海外空白市场拓展和自主品牌运营力度的加大。

毛利率提升明显，受益于产线自动化改造升级：期内公司毛利率较上年同期提高了4.68 个百分点，主要来源于：生产端智能化改造升级带来生产成本降低以及毛利率相对较高的工程渠道占比提升。分业务来看，收入占比较高的卫生陶瓷和五金洁具业务毛利率提升较为明显，其中收入占比超过一半的卫生陶瓷业务毛利率较上年提高了7.62 个百分点，预计主要受益公司期内持续进行的产线自动化升级改造，带来人工成本的明显下降。期内公司期间费用率较上年同期提高了0.5 个百分点，主要来自于研发费用投入的快速增长，销售费用率有所下降。

经营性净现金流改善明显，资产负债率相对较低，在手资金充足：期内经营性现金流净额为2.27 亿元，较上年同期有明显改善。期内公司收现比75%，较上年同期有所下降，同时付现比较上年同期亦有较为明显降低，是现金流同比改善的主要原因。公司期末应付账款和票据总额11.9 亿元，较年初增加3.6 亿元，其中应收票据5.6 亿元，较年初增加了约3.1 亿元，主要受到工程渠道持续增长之下，地产大客户商业承兑汇票增加的影响；期末公司资产负债率25.6%，较年初略有提高，货币资金+交易性金融资产超过7.3 亿元，在手资金相对充足，也为公司未来产能扩张和业务拓展提供了有力的资金支持和保障。

投资建议：公司深耕卫浴超过30 多年，“惠达”品牌已具备较高的市场知名度。

上市后加快全渠道营销布局和产能建设，经销端门店升级同时积极渠道下沉覆盖空白区域，工程端重点开拓地产大客户效果显著，产能积极投放保障规模扩张，同时在手资金和经营杠杆空间相对充足。智能和整装卫浴开拓新市场空间，助力长远发展。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为4.02、4.85 和5.56 亿元，对应EPS 分别1.09、1.31、1.51 元，对应PE 分别为9.4、7.8、6.8 倍；维持“买入”评级。

风险提示：房地产行业波动的风险、市场竞争风险、汇率风险、反倾销风险。