今世缘公告3 季报业绩。1-3Q24 公司营收99.4 亿元，同比+18.9%，归母净利30.9 亿元，同比+17.1%。3Q24 公司营收、归母净利分别为26.4 亿元、6.2亿元，同比分别+10.1%、6.6%。截至3 季度末，公司合同负债5.4 亿元，环比-0.8 亿元，上年同期环比+1.8 亿元。3 季度公司主动调控，业绩环比降速，省内势能延续，维持买入评级。

支撑评级的要点

3 季度受外部市场环境影响，公司主动调控，营收增速放缓。3Q24 公司营收26.4 亿元，同比增10.1%，受行业环境影响，叠加公司主动调控，3季度业绩环比降速。（1）分产品来看，3Q24 公司特A+（300 元+）营收18.1 亿元，同比+11.7%，收入占比68.8%，同比提升1.0pct。特A 类产品（100-300 元）营收6.5 亿元，同比+9.5%。百元以内产品营收1.7 亿元，同比-0.7%。公司核心单品四开商务消费场景占比较高，受外部环境影响环比降速，我们判断3 季度与公司平均增速基本一致。大众价格带单开及淡雅在上半年快速放量后，公司主动调整节奏，增速放缓。（2）分区域来看，省内、省外营收分别为24.2 亿元、2.0 亿元，同比分别增9.3%、23.0%，其中省内市场营收占比91.9%，保持稳健增长，竞争优势延续。

省外市场持续开拓，低基数下维持高增。截至3 季度末，公司经销商数量合计1193 家，其中省内经销商588 家，环比增54 家，公司对省内薄弱市场持续深耕，省外经销商605 家，环比增89 家，公司在省外聚焦样板市场，集中资源精准投放，省外拓展进展顺利。

货折投放加大影响毛利率表现，合同负债环比回落。（1）截至3 季度末，公司合同负债5.4 亿元，环比-0.8 亿元，上年同期环比+1.8 亿元。3Q24公司销售收现30.6 亿元，同比-1.8%,经营活动现金流9.8 亿元，同比降16.9%，主要与回款进度偏慢有关。（2）3 季度以来行业整体动销承压，公司主动加大货折力度，促进动销。受销售政策调整及货折力度加大影响，3Q24 公司毛利率为75.6%，同比减少5.1pct，下滑明显。3Q24 公司四项费用率同比降3.0pct,其中销售费用率、管理费用率同比分别-3.9pct、+0.5pct 至20.6%、4.6%。公司税金率同比降0.9pct 至19.4%。综上，公司归母净利率为23.7%，同比降0.8pct。

估值

公司为江苏省内龙头酒企之一，近几年在省内全面起势，产品生命周期红利释放，叠加扎实的渠道基础，省内市占率仍有提升空间，省外聚焦样板市场，精准投放，持续突破。当前行业进入调整期，公司主动调整经营节奏，以去库存、稳价盘为首要工作。根据公司3 季报业绩，我们下调此前盈利预测，预计24 年至26 年公司营收增速分别为17.2%、11.8%、12.3%，归母净利增速分别为16.1%、13.8%、12.8%，EPS 分别为2.90、3.30、3.73 元/股，对应PE 分别为15.3X、13.5X、11.9X，维持买入评级。

评级面临的主要风险

宏观经济下行风险，需求端复苏较慢。省内受竞品挤压，行业竞争加剧。

省外开拓不及预期。渠道库存超预期