事件：2022 年柳药集团实现营业收入190.53 亿人民币，同比增长11.19%；实现归母净利润7.02 亿人民币，同比增长24.42%；其中批发业务实现营收153.16 亿人民币，同比增长10.98%，营收占比为80.59%；零售业务实现营收28.73 亿人民币，同比增长5.39%，营收占比为15.12%；医药工业实现营收7.97亿人民币，同比大增48.5%，营收占比为4.19%。

批发业务深耕广西，品类结构逐步优化：2022 年柳药集团新增上游供应商661 家，供应商总数突破5,000 家，新增品规数7,100 多个，经营品规数突破70,000 个，并在广西率先引进、独家经营多款特效药、创新药，成为众多国内、外知名制药企业在广西区内的主分销商。2022 年，公司医疗器械实现营收20.12 亿人民币，同比上升71.45%；检测试剂实现营收2.09 亿人民币，同比跃升100.38%；医疗器械及检测试剂的快速增长有望助力批发板块毛利水平提升。

零售业务特色药店占比优化，工业业务销售规模提升：零售业务运营上，柳药集团强化了医院院边店、DTP 药店、医保双通道药店等特色药店的占比；截至2022 年柳药集团共有药店总数736 家，其中医保药店667 家，医保双通道药店66 家，DTP 药店174 家；防疫政策优化后带来的感冒药、抗原检测试剂等也将为零售业务带来新增量。柳药集团各工业企业通过组建自有专业营销团队，以及发展区外代理商，加快拓展广西区外市场。2022 年，仙茉中药科技实现营收4.34 亿人民币，同比增长52.38%；万通制药实现营收2.80 亿人民币，同比增长20.51%。

投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营业收入211.25/234.76/260.70 亿元，归母净利润8.15/9.54/11.29 亿元。对应PE 分别为10.09/8.62/7.28 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：集采进一步挤压市场规模；疫情反复对零售业务同店增速产生不利影响；工业业务销售不及预期。