投资要点

公司公布2023 年三季报：2023 前三季度营收27.54 亿元/yoy+10.25%、归母净利润2.52 亿元/yoy+38.09%，净利润增速快于收入主因毛利率同比+1.8pct 至40.05%、期间费用率同比-0.5pct 至29.82%。分季度看，23Q1/Q2/Q3 营收分别同比+1.45%/+17.01%/+11.93%、归母净利分别同比-1.22%/+286.67%/+9.01%，单Q3 在基数抬升情况下收入保持双位数正增长，归母净利润增速略低于营收增速、主因23Q3 资产减值损失495万元/22Q3 为17 万元。

线上保持领先竞争力，线下开店持续推进。分渠道看，1）线上：23 年前三季度收入同比增长约10%、占比50%+，2020 年以来疫情催化消费者线上购物习惯，线上渠道的发展一定程度承接线下消费力的外溢，公司凭借多年线下品牌影响力培养，对线上渠道赋能，助力线上渠道保持较快增长。其中抖音同比增长高双位数、拼多多同比增长双位数、京东正增长、阿里平台和唯品会同比略有下滑（阿里+京东+唯品会三大平台线上收入占比60-70%）。2）线下：截至9 月末新开门店130+家、其中多数为加盟门店，预计Q4 有望完成全年新开200 家门店目标。线下分模式看，23 年前三季度加盟收入同比增长10%+、收入占比约35%；直营门店以提升店效为目标，通过新零售工具赋能终端为产品高端化布局。

23Q3 毛利率持平略降、费用率下降，净利率持平略降，但前三季度净利率保持回升。1）毛利率：23 年前3 季度同比+1.8pct 至40.05%；单Q3 同比-0.15pct 至40.3%、持平略降，但前三季度整体看在差异化新品带动下毛利率明显回升。2）期间费用率：23 年前3 季度同比-0.5pct 至29.82%；单Q3 同比-1.37pct 至29.44%、其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.2/-0.35/-0.07/+0.24pct 至22.75%/4.96%/2.11%/-0.38%，销售费用率同比下降主要来自公司在新兴电商平台运作取得较好效果、流量提升、费用下降。3）归母净利率：综合毛利率&费用率及其他项目变动，23 年前3 季度归母净利率同比+1.85pct 至9.15%，单Q3 同比-0.23pct 至8.61%（主因23Q3 资产减值损失495 万元/22Q3 为17 万元）。

4）存货：截至23Q3 末存货10.48 亿元/yoy-8.87%，存货周转天数同比缩短13 天至169 天。5）现金流：23Q3 经营活动净现金流净额4062 万元/yoy+583.33%，截至23Q3 末货币资金10.68 亿元、资金充沛。

盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，23Q3 收入在基数抬升情况下保持双位数正增长，毛利率持平略降、费用率下降，净利率持平略降，但前三季度整体看净利率在去年同期相对低基数下有明显提升。我们维持23-25 年归母净利润预测3.67/4.34/4.9 亿元、对应PE 为10/9/8X，维持“买入”评级。

风险提示：终端消费疲软、市场竞争加剧等。