业绩稳健增长，成本费用优化

苏农银行2024H1 归母净利润、营收、PPOP 分别同比+15.6%、+8.6%、+15.7%，增速分别较24Q1-0.2pct、-2.0pct、+4.2pct。24H1 年化ROE为13.70%，同比提升0.52pct。我们预计24-26 年EPS 为1.07/1.21/1.38元，24 年BVPS 预测值9.41 元，对应PB0.51 倍。可比公司24 年Wind一致预测PB 均值0.55 倍，公司发展战略清晰、城区拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，我们给予24 年目标PB0.62 倍，目标价5.83 元，维持“买入”评级。

规模扩张放缓，战略持续深化

6 月末总资产、贷款、存款分别同比+9.2%、+8.8%、+10.3%，增速较Q1末分别-2.0pct、-6.6pct、+1.6pct。信贷扩张放缓，主要由于信贷需求偏弱及去年同期较高基数影响。上半年新增贷款86 亿元，主要以对公为主，零售增长放缓，票据有所缩量，24H1 对公、零售、票据分别+103 亿元、+3亿元、-20 亿元。公司持续深耕吴江区根据地并开拓苏州城区增长极，上半年吴江区、苏州其他区贷款分别+65 亿元、+34 亿元，在总贷款中占比分别提升1.7pct、1.1pct 至51.9%、22.8%。公司成本费用优化，上半年成本收入比为27.1%，同比下降4.4pct。

负债成本改善，投资收益突出

上半年净息差为1.53%，较23 年-21bp，主要由于资产端定价下行拖累，贷款收益率较23 年-33bp，其中对公、零售贷款收益率分别-29bp、-38bp。

测算息差同比降幅有所收窄，24H1 利息净收入同比-7.0%（24Q1 同比-11.7%）。负债端成本有所改善，或主要受到存款到期重定价的影响，24H1存款成本率较23 年-8bp 至1.96%。但存款定期化仍在持续，6 月末活期率较23 年末-3.5pct 至30.5%。投资类收益延续高增，24H1 公允价值变动损益+投资收益合计8.4 亿元，同比+80.4%（24Q1 同比+190.2%），占营业收入的比重为36.9%（24Q1 为37.4%）。

不良走势平稳，关注有所波动

6 月末不良率、拨备覆盖率分别为0.91%、443%，较3 月末持平、-11pct，不良走势平稳，拨备覆盖率略有下滑但仍处高位。前瞻风险指标略有波动，6 月末关注率较3 月末提升13bp 至1.19%；测算24H1 贷款年化不良生成率较23 年提升19bp 至0.63%。公司24H1 计提减值4.3 亿元，同比+48.3%，测算Q2 年化信用成本同比+0.38pct 至0.42%。6 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别较3 月末+0.40pct、-0.20pct 至12.15%、9.90%。

风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。