【投资要点】

公司公告2024 年报，实现营收34.76 亿元/+10.41%，实现归母净利润6.25 亿元/+36.77%，实现扣非归母净利润5.66 亿元/+40.00%。其中，24Q4 实现营收11.12 亿元，同比+21.57%；实现归母净利润1.92亿元，同比+41.03%；扣非归母净利润1.77 亿元，同比+44.37%。公司拟每10 股派息5.5 元（含税），合计派发现金股利5.85 亿元。

旺季火锅调料表现较优，线上渠道发力明显。分产品看，火锅调料/中式菜品调料/ 香肠腊肉调料/ 其他分别实现营收12.65/17.71/3.29/1.06 亿元，分别同比+3.53%/+16.56%/+10.99%/-2.14%。单Q4 火锅调料增速达25.28%，旺季销售增势良好；中式菜品调料亦实现较高增长，预计主要系食萃带动。线上渠道发力明显，全年线下/ 线上渠道分别实现营收28.74/5.96 亿元， 同比+4.42%/+51.70%。大本营西部市场延续高增，其中东部/南部/西部/北部/中部区域收入分别为6.98/3.39/12.66/2.63/9.05 亿元，分别同比+7.13%/+18.23%/+16.53%/-2.34%/+6.23%。

多维度降本增效，利润增速亮眼。24 年公司毛利率39.78%/同比+1.90pct，预计主要系原材料成本下行及规模效应，其中火锅调料毛利率同比+3.72pct 至37.53%，中式菜品毛利率同比+2.64pct 至41.30%，香肠腊肉调料毛利率同比-8.49pct 至45.09%。公司通过供应链优化、数字化升级、管理机制改革等多维度推动降本增效，24 年销售费用率/管理费用率为12.98%/5.34%，分别同比-2.39/-0.96pct，管理运营效率提升卓有成效。综上，24 年归母净利率同比+3.46pct至17.97%，利润增速快于收入。

经销商调整延续，渠道网络覆盖全面。24 年底公司经销商3017 家，较2023 年减少148 家，较24Q3 减少112 家，经销商优化调整延续。

当前公司市场营销网络覆盖全国31 个省级地区、290 个地级行政区，覆盖全国近70 万个零售终端网点，同时产品销往美国、澳大利亚等50 多个国家和地区。公司内生外延齐头并进，依次收购食萃、加点滋味等补齐小B 端及C 端、持续丰富产品品类。

【投资建议】

看好产品矩阵丰富及渠道延伸下公司长期发展前景。公司当前包含好人家、大红袍、天车、天味食品餐饮高端定制、拾翠坊、加点滋味六大品牌，全面覆盖家庭及餐饮客户。线下渠道有望通过经销商调整持续优化、小B 端拓展当前也在逐步推进；线上来看，控股子公司加点滋味线上布局天猫、拼多多、抖音等多平台，以日韩西式风味或创新中式风味为品牌心智，或进一步触达新消费群体、打开成长空间。

我们预计25-27 年公司收入增速分别为11%/11%/10%，归母净利润分别为7.1/8.0/8.9 亿元，同比+14%/13%/11%，2025 年3 月31 日的收盘价对应PE 分别为21/19/17 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

【风险提示】

原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期；食品安全风险等。