投资要点：

业绩增速回落：我们分析了23 家环保公司的16H1 中报情况（7 家大气、7 家水处理、6 家固废、3 家监测），16H1 扣非净利增速17%。各大板块中，水板块因为工业不景气及项目结算原因，增速下滑较大；大气板块相较13 年项目上马高峰及15 年十二五收官年的小高潮相比，增速回落，因为电厂脱硫脱销工程初装进入扫尾阶段；监测板块因十三五开局之年，增速有所下滑；固废板块增速较稳定，与固废处理企业运营为主、盈利相对平滑的经营模式有关。

利润分析：23 家公司16H1 归属净利润同比上升17%，扣非净利润同比上升17%，低于去年33%和42%的水平。各大子行业中，大气板块扣非净利同比增29%，居各板块之首，固废、监测及水板块分别为17%、17%、15%。收入分析：收入增速平均为11%，同比下降23 个百分点。大气板块收入增速为14%，同比上升5 个百分点；水处理、固废、监测板块，收入分别同比增11%、4%、12%，同比分别下降35、33、22 个百分点。盈利能力分析：板块毛利率31%，同比上升2 个百分点。毛利率最高的子板块是监测（46.1%），上升最快的是水板块（上升3 个百分点）。费用控制分析：整体较为稳定，销售费用率2.6%，财务费用率1.4%，均保持平稳；管理费用率9%，同比上升0.9 个百分点，有息负债率21.7%，同比上升0.6 个百分点。分板块来看，监测板块销售、管理费用率分别为15.2%、17.3%，居各板块之首；固废板块财务费用率、有效负债率最高，分别为4.6%、38.8%。现金流情况分析：经营现金流入/营业收入平均在84%，应收账款/营业收入平均在113%，现金流情况变差。明显好于去年的仅有3 家（碧水源、启迪桑德、三维丝）。

投资建议： PPP 再入风口。2016 年进入PPP 项目的投入和投资兑现期，大额订单落地带来利润表快速增长，项目公司表外化带来合并报表经营性现金流出现改善。最终受益的公司①有低成本资金优势、②有扩区域能够拿到优质资产的能力、③有效借助杠杆能力。建议关注：碧水源、葛洲坝、东方园林、兴源环境。小市值转型个股。预计未来几年将出现产业整合的黄金期。环保公司从细分小行业往大平台转型，机械/电力设备行业公司转型环保成为趋势。转型弹性最高为小市值品种。重点关注新界泵业、金海环境。

风险提示：宏观经济增速波动、原材料价格波动及竞争加剧，将影响行业需求及上市公司盈利水平。