核心观点：

汽车报废更新支持范围扩大，单车补贴力度持平于24 年。2025 年1月8 日，国家发展改革委、财政部发布《关于2025 年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》：（1）扩大汽车报废更新支持范围；（2）乘用车单车国家报废补贴力度不变：购买新能源乘用车单台补贴2 万元、购买2.0 升及以下排量燃油乘用车单台补贴1.5 万元；（3）乘用车单车地方置换补贴力度基本持平于24 年：购买新能源乘用车单台补贴最高不超过1.5 万元，购买燃油乘用车单台补贴最高不超过1.3 万元。

复盘：24 年以旧换新政策预计刺激销量约190 万台，有效刺激时间约4 个月，政策透支影响可控。24 年的以旧换新政策刺激不同于历史上的购置税优惠政策，需求透支的影响或较小。此次刺激和历史上的购置税优惠政策不同，购置税优惠政策是对首购/增购/换购需求的全面刺激，而本次以旧换新政策主要是通过加快更新速率刺激了换购需求。根据中汽中心数据，24 年H1 乘用车新车中的增换购比例为40.1%。24年乘用车以旧换新政策存在前置约束条件，对占比仍达 60%左右的首购需求影响不大。

展望：预计25 年乘用车终端销量或小幅正增长。综合考虑以下因素：

(1) 24 年的以旧换新政策刺激不同于历史上的购置税优惠政策，需求透支的影响或较小；（2）符合乘用车报废/置换补贴的保有量依然较大；（3）24 年政策刺激有效时间约4 个月，25 年以旧换新政策刺激时间更长，预计25 年乘用车终端销量或小幅正增长。具体来看，对于报废补贴，假设25 年乘用车报废率和报废回收后购买新车占比持平于24年，则25 年报废补贴带来的销量增量约82 万辆，对应贡献25 年国内乘用车终端销量弹性为3.6%；对于更新补贴，假设25 年置换补贴刺激销量持平于24 年（实际政策刺激时间更长）。

投资建议：诸多结构支撑叠加政策呵护，让我们有理由期待2025 年走出通缩。落实到投资上，我们努力提供“货架式”建议做参考（对应不同收益来源）。在乘用车链条上：右侧标的（综合经营面，下同）：比亚迪、理想汽车、赛力斯、小鹏汽车、零跑汽车；左侧标的：长城汽车(A/H)、长安汽车；拐点（即将或已经）出现标的：上汽集团。在乘用车零部件链条上，右侧标的：银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、新泉股份、保隆科技、华阳集团等；左侧标的：新坐标；拐点（即将或已经）出现标的：敏实集团、耐世特、继峰股份等。

风险提示：政策效果不及预期；行业景气度下降；行业竞争加剧。