事项：

公司发布2024 年三季报，前三季度实现营收204.0 亿，同比增长9.4%；归母净利润48.2 亿，同比增长11.2%。单2024Q3 实现营收62.4 亿，同比增长9.8%；归母净利润13.62 亿，同比增长10.5%。

评论：

经营状态向好，加上国庆备货拉动，Q3 营收同比+9.8％、环比提速。单Q3 公司营收同比+9.8％，一是公司增长势能延续，新品、线上贡献增量，二是国庆假期经销商提前备货拉动，单Q3 公司收到现金同比+12.5％，合同负债环比+2.3 亿。分产品来看，单Q3 公司酱油/调味酱/蚝油/其他调味品分别同比+8.7％/+10.2％/+7.8％/+15.1％，新品在料酒、醋、凉拌汁等带动下延续较快增长。分渠道来看，公司顺应消费趋势推出调料组合套装，线上增长进一步加快，单Q3营收同比+45.4％，而线下同比+8.1％，同样维持较好经营秩序。分区域来看，除西部稍有回落同比-0.8％外，东部/南部/中部/北部分别同比+19.9％/+7.8％/+11.5％/+8.1％，其中东部增长较快，主要是去年基数较低、以及季度发货节奏有所影响。此外，公司经销商数量环比继续增加，单Q3 新增48 家至6722家。

成本红利大幅提升毛利率，但研发及财务费用及商誉减值影响，24Q3 净利率持平。24Q3 公司毛利率录得36.6％，同比+2.1pcts，主要受益原材料价格下降、公司生产端规模效应回升。而在费用方面，单24Q3 公司销售费用率和管理费用率均同比持平，尽管期间相关促销费投，以及员工持股计划导致的激励费用有所增加，但分母端营收保持稳健增长，得以平滑相关费用增加影响，此外研发费用率同比+1.0pcts，预计是今年新品增加计提相关费用，而财务费用率提升+0.7pcts，预计是利息收入减少及理财产品收益波动等。最后，单Q3 公司商誉一次性减值接近1 个亿，也对报表利润形成一定拖累，最终24Q3 归母净利率录得21.8％，同比+0.1pcts。

Q3 势能延续，全年预计双位数增长，来年经营向上趋势明确。尽管外部压力加大，但公司精准调整下，Q3 逆势保持增长，考虑到去年Q4 基数较低、今年春节备货提前，预计公司全年大概率平稳实现双位数增长，为来年留有余力，同时持股计划中10.8％利润增速目标达成无虞。而展望明年，一方面近期公司管理层顺利变更，员工持股绑定利益，再加上对症下药、精准调整，当前企业内部经营状态趋于良性，另一方面经销商利润改善、新品接受度提升后，渠道士气及推力也逐步恢复，公司经营状态不断改善，来年有望延续平稳增长，首先依托竞争力挤压份额将是增长底盘，其次新品、新渠道培育有望提供增量，最后若政策发力需求改善，有望进一步加快公司成长。

投资建议：势能延续，经营向上，维持“推荐”评级。Q3 公司经营好转进一步确认，内外改善共振下，公司经营向上趋势明确，关注新品放量、渠道反馈等提供收入加速的股价催化，同时建议紧盯近期波动较大、因美国大选后续或存在不确定性的大豆价格。我们调整24 年EPS 预测为1.12 元（原预测为1.11元），维持25-26 年EPS 预测为1.23/1.37 元，对应PE 为40/37/33 倍，上调目标价至50 元，对应25 年约40 倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示：贸易摩擦导致大豆关税调整；市场竞争加剧；食品安全问题等