核心观点：

被低估的表现：统计发现，二战结束后，美国军费有几轮比较典型的增减周期，但美股军工板块的股价或利润表现均优于大盘，即使在军费周期向下阶段。探讨原因，我们认为市场至少不应低估三件事情，需求端的向上爬坡周期、军方对提高采购效率的决心、政府“保军”的意志力。

把握三周期：军工投资框架核心，在于把握产品周期、产能周期、库存周期的叠加演进，我们有望站在三周期共振的起点上。产品周期，复盘美国国防装备采购需求上行，有望持续10~15 年长周期；装备现代化持续，新装备爬坡预期加强，俄乌冲突后精确制导/无人机/远火等新型作战体系关注度提升，军贸/民航/星链抬高中期增长中枢。产能周期，以航发产业链为例，募投项目逐步投放，新增产能支撑需求释放；国企改革持续，专业化整合、提质增效或促业绩释放预期加强；库存周期，典型如航发产业链仍处于“被动去库~主动补库”周期内；疫情好转+供应链稳定性提升，元器件下游终端需求回升，或开启补库周期。

布局三个α：Gartner 曲线是对新技术演变模式的描述，由情绪与渗透率曲线驱动，其中渗透率曲线为核心，分为导入、成长、成熟三阶段。

对产业演绎具有一定投资参考意义，基于此我们提出三个α成长主线：

1. 渗透率：曲线导入+成长期，布局低渗透率赛道，关注新装备、新产品，应用领域及产品创新为要。装备升级需求牵引新技术演进，如新电子、新材料、新工艺等渗透率提升，我们强调此阶段投资需关注两点，新装备及产品迭代相对速度、企业“增量式创新”能力。

2. 供需缺口：曲线成熟期，布局供需缺口的三种形式，供给短期冲击改善、政策推动需求扩张、产业内生供需周期底部向上。其一，把握短期供给冲击、需求仍向上、供给恢复确定性强的高赔率品种；其二，关注如国产化率仍处于较低水平的细分赛道（实质在于推动供给向国内集中）；其三，关注产业内生供需周期底部向上赛道。

3. 供应链改革：曲线成熟期，关注产业链效率提升+拓展第二S 曲线，优选龙头。我们强调对于渗透率成熟期细分赛道，军方对提高效率的需求，是牵引相关企业获得α的关键。

长期优选关注：重视23 年军工三周期共振机遇，把握三个α，优选关注，渗透率【紫光国微（电子）、光威复材、华秦科技、菲利华、华测导航、北方导航、铂力特（机械）、航宇科技】，供需缺口【中国船舶（军工&机械）、鸿远电子、盟升电子、国睿科技、振华风光、睿创微纳、臻镭科技（电子&军工）、隆达股份（有色&军工）】，供应链改革（中航重机、钢研高纳、航发动力、航天电器、中航光电、航发控制、中航高科）。

风险提示：装备列装及交付波动；政策波动；军费波动；疫情波动等。