合盛硅业10 月29 日发布三季报：Q3 实现收入71.0 亿元，同环比-11%/-9.6%，归母净利4.76 亿元，同环比+18%/+5.8%。前三季度公司实现收入203.7 亿元（同比+2.4%），归母净利14.5 亿元（同比-33%），扣非净利13.1 亿元（同比-32%）。公司Q3 归母净利略超出我们的前瞻预期（4.50亿元），系Q3 存货减值幅度较小。考虑公司具备工业硅/有机硅龙头规模优势，行业低谷期有望保持成本领先，维持“增持”评级。

硅橡胶新项目放量较快，工业硅/有机硅价格景气环比下行24Q3 工业硅营收同比-14%至36.6 亿元，销量同比-4.6%/环比-15%至34.5万吨，行业供给新增较多致均价同比-10%/环比-7.7%至1.06 万元/吨。有机硅方面，硅橡胶新项目投产放量，110 生胶/107 胶/混炼胶Q3 销量同比-19%/+0.4%/+26%至9.6/8.6/4.2 万吨（环比+12%/+1.7%/+106%），因需求偏弱及行业竞争加剧，均价同比+5%/-2.5%/+9.4%至1.23/1.18/1.19 万元/吨（环比-0.8%/-3.3%/-11%），有机硅中间体供给偏宽松致销量和单价承压，环体硅氧烷销量同比-66%/环比-8.6%至1.2 万吨，均价同比+3.1%/环比-5.6%至1.24 万元/吨。多数硅产品单价环比下行，公司Q3 季度综合毛利率同环比+5.0/-3.9pct 至19.6%。

有机硅/金属硅景气仍偏弱，公司未来或将凭借规模优势支撑盈利中枢据百川盈孚，10 月29 日金属硅441 报价1.20 万元/吨，较年初/Q3 末-23%/+1.3%，金属硅景气仍偏弱；有机硅DMC 价格1.32 万元/吨，较年初/Q3 末-7%/-5.7%，DMC-金属硅-甲醇价差4916 元/吨，较年初/Q3 末+795/-976 元/吨，有机硅仍面临供需宽松。公司不断推进在建项目进展，据公司三季报和中报，截至Q3 末公司在建工程375 亿元，较Q2 末+7.8 亿元，中部合盛20 万吨/年多晶硅项目首条产线已投产，新疆硅业新材料三期20万吨/年硅氧烷项目完成建设，公司将在工业硅和有机硅方面巩固规模优势。

盈利预测与估值

考虑工业硅/有机硅景气偏弱，我们下调相关产品的单价预期，预计公司24-26 年归母净利润25/34/39 亿元（前值27/36/44 亿元），同比增速-4.0%/+33.9%/+16.6%，对应EPS 为2.13/2.85/3.32 元，参考可比公司25年Wind一致预期平均23xPE，并考虑公司已大幅消化多晶硅存货减值部分，给予公司25 年23xPE，目标价65.55 元，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求持续低迷风险；新项目投产进度不达预期风险。