近期事件：

1) 公司于23 年8 月30 日披露半年报，23H1 营业收入3.18 亿元，yoy -26.55%，23H1 归母净利润0.87 亿元，yoy -40.4%。23Q2营业收入1.63 亿(yoy -21.2%，qoq 4.43%)，23Q2 归母净利润0.39亿(yoy -46.8%，qoq -16.9%)。

2) 第19 届亚运会即将于杭州举行，亚运会时间为23 年9 月23 日至10 月8 日。其中，电魂网络旗下的游戏《梦三国》已经入选杭州亚运会8 个电子竞技游戏项目之一，8 个电竞游戏项目中仅有电魂网络的《梦三国》是A 股上市公司自主研发的游戏。

存量游戏：

1) 游戏收入拆解：公司营业收入全部为游戏收入，其中以客户端游戏为主。公司22 年客户端游戏收入5.19 亿元(收入占比65.6%)，移动端游戏收入2.5 亿元(收入占比31.7%)，网页游戏收入0.21亿元（收入占比2.6%），客户端游戏毛利率89.6%，移动端游戏毛利率69.9%。其中，客户端游戏收入贡献以《梦三国端游》为主，公司23H1《梦三国端游》占营收61.77%，约1.96 亿元；移动端游戏收入贡献以《梦三国手游》、《我的侠客》、《野蛮人大作战》、《Imperial Destiny(大航海)》、《流浪方舟》和《华武战国》为主。公司全资子公司游动网络，具备较强的研发实力，23H1 利润3800 万元，公司曾成功研发《华武战国》和《社长的野望》等游戏，在日韩出海表现较好。

2) 游戏产品竞争优势：公司的《梦三国》系列产品自2009 年上线，是中国游戏市场上较早取得成功的MOBA 类游戏产品。《梦三国》在腾讯的《英雄联盟》和《王者荣耀》这2 款游戏成为国民游戏之前是最热门的MOBA 类游戏，较多早期的《英雄联盟》电竞选手也是《梦三国》的玩家出身；即便在腾讯的《英雄联盟》和《王者荣耀》占据MOBA 游戏赛道主要份额的当下，《梦三国》经过14 年的不断发展和迭代，一直维持稳中向好的用户生态，并且具有较好的玩家口碑

新产品储备：

公司在《梦三国》等传统MOBA 类游戏的基础上，积极将AI 技术与电竞游戏结合，并不断扩展游戏品类。公司的储备的新游戏包括《野蛮人大作战2》(预计23Q4 上线)，《螺旋勇士》(预计23Q4 上线)，《卡噗拉契约》(预计23Q4 上线)，《露希达:起源》(测试中)。

AI + 电竞：

公司的储备产品《野蛮人大作战2》与网易伏羲AI 模型相结合，给玩家提供与AI 对战机器人(AI Bot)共同作战或对战的电竞体验，AI Bot 与电竞结合，可以类比Alpha Go 与围棋竞技相结合。电竞游戏由于玩家体验很大程度依赖于玩家与队友或匹配对手的交互体验，电竞与AI 结合可较好解决玩家以下2 个痛点：1）AI 机器人参与战斗，可以降低玩家匹配队友和对手的等待时间，可以极大的改善低DAU 电竞游戏的玩家留存；2）AI 机器人可以极大丰富玩家的对局竞技体验，AI 机器人较正常匹配的玩家专业性更强，电竞操作错误概率降低，可以让玩家在对局时更专注于体验游戏的数值反馈和战术安排上来。

投资建议：

我们预计公司23/24/25 年，归属母公司净利润3.09/3.88/4.36 亿元，yoy53.6%/25.8%/12.4%，对应 P/E 为30.14/23.96/21.32 倍；电魂网络端游方面稳定提供收入，不断扩充游戏品类，用户生态稳中较好，自研实力强劲，游戏储备丰富，现阶段具备较强成长性，估值水平合理，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

游戏产品中单款游戏收入占比较高；全球宏观经济波动，扰动玩家整体游戏消费意愿；产品上线延期；AI 技术与产品结合落地效果不及预期