百年传承中华老字号，粽子第一股。五芳斋品牌创立于1921 年，至今已有百年传承，公司深耕主业粽子，为行业领导品牌，同时大力发展月饼等烘焙、速冻食品开拓第二成长曲线，致力于成为以糯米食品为核心的中华节令食品领导品牌。2023 年公司实现营收26.35 亿元，同比增长7%，实现归母净利润1.66 亿元，同比增长20.6%。受疫情影响此前业绩有所波动，随着不利影响逐步消退，居民消费信心向好，公司不断强化粽子主业和大力发展非粽业务，基本面有望不断改善。

粽子行业领导品牌，多品牌矩阵实现全场景覆盖，品牌势能不断增强。作为传承百年的粽子品牌，五芳斋在全国范围内享有较高的知名度，粽子行业市占率达到30%，远超其他品牌。为了满足更多消费者需求，公司推出多品牌矩阵：①五芳传世臻：定位高端品牌，为高端送礼首选；②五芳斋：定位中高端品牌，满足大众需求；③五小芳：定位高性价比品牌，顺应性价比消费趋势。为持续巩固品牌的优势地位，16 年公司启动品牌年轻化战略，通过品牌联名、新兴平台内容营销、线下体验馆等方式吸引更多年轻消费者并加强粘性，品牌势能不断增强。

聚焦中华节令食品，大力发展非粽业务开拓第二增长曲线。公司围绕中华节令食品积极进行品类拓展，目前形成了烘焙食品（月饼、绿豆糕等）和速冻食品（烧麦、馄饨、饭团等）两大产品线，公司的月饼业务快速发展，奶香生椰流心糯月饼大单品获得消费者较高认可，月饼营收占比从18年的6.4%提升至23 年的8.7%。公司围绕二十四节气不断开发汤圆、八宝饭、青团等丰富产品矩阵，在五芳斋品牌势能加持下有望迅速打开市场。

连锁门店定位“餐饮+零售”新模式，23 年以来持续优化门店模型，在嘉兴区域不断加密，随着疫后人流量不断恢复，预计经营将不断向好，23 年实现营收3.64 亿元，同比增长26.68%。

原料为基打造高品质差异化供应链，新增产能助力全国化扩张。五芳斋在原料选择上精益求精，在黑龙江宝清等建立多个优质稻米基地，在国家级环保示范县江西靖安建立了高山箬叶基地，与国内一流品牌肉品供应商建立战略联盟。公司上市时规划了三期智能食品车间和成都生产基地升级改造等项目，粽子、烘焙、速冻食品等产能将进一步增加，为全国化扩张和营收增长打下坚实基础。

投资建议：公司作为粽子龙头，百年传承沉淀深厚品牌优势，大力发展粽+业务，具备强大研发创新实力、供应链布局优势，随着新增产能陆续投产，有望打开中长期发展空间。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为23.26/24.66/25.93 亿元，分别同比-11.75%/+6.02%/+5.16%，预计公司2024-2026 年实现归母净利润1.70/1.81/1.90 亿元，分别同比增长2.40%/6.51%/5.02%，对应24-26 年PE 为19.4/18.3/17.4X，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；食品安全风