事件：五芳斋发布2024 年中报，公司24 年上半年实现总营收15.81 亿元、同比减少15.25%，归母净利润2.34 亿元、同比减少8.92%，扣非归母净利润2.26亿元、同比减少8.57%。其中Q2 单季总营收13.74 亿元、同比减少16.71%，归母净利润3.03 亿元、同比减少5.32%。

二季度粽子消费疲软，收入端同比承压。分产品看，24Q2 粽子/餐食/蛋制品糕点及其他收入分别为12.36/0.31/0.92 亿元，同比-17.0%/-14.1%/-14.7%。主品类粽子二季度收入同比承压、系今年端午旺季粽子需求较为疲软。公司积极打造“粽+”产品矩阵，发展品质和附加值更高的鲜粽产品，鲜粽系列销售额实现较大增长。同时上半年依托成都基地自有供应链，定位高性价比和大众消费的第二品牌“五小芳”以及定制业务实现有效提升。后续公司将继续深耕主业，尤其侧重发展高端和中低价位市场、顺应当前消费趋势。餐食、蛋制品糕点类业务Q2亦有一定承压。

渠道端提高运营效率，优化门店及经销商质量。分渠道看，24Q2 连锁门店/电商/商超/经销商业务/其他渠道收入分别为1.20/3.44/2.11/6.14/0.69 亿元，同比-13.2%/-16.4%/-8.4%/-19.8%/-19.5%。连锁门店收入同比承压，截至上半年末公司直营店/合作经营店分别为102/24 家，公司重点提升门店坪效，减少低效亏损门店，并且积极探索新业态，成立节令伴手礼店。线上渠道推出适配产品，同时布局线下新型渠道，如与开市客实现良好合作。截至上半年末经销商数量675家、相较23 年底净减39 家，强化渠道管理，更加强调提高经销商质量、同时优化经销商数量。

毛利率提升明显，费用率较为平稳。24Q2 公司销售毛利率46.41%、同比提升4.03pct，估计系粽子品类结构优化、以及成本端效率提升。24Q2 销售费用率13.17%、同比+0.18pct，管理及研发费用率4.70%、同比+0.62pct，费用率整体相对平稳。综合看，24Q2 归母净利率22.07%、同比提升2.65pct，毛利率优化推动盈利能力改善。

盈利预测、估值与评级：考虑Q2 粽子销售疲软或将拖累全年业绩，以及当前线下消费仍有待修复，下调2024-26 年归母净利润预测为1.63/1.81/2.04 亿元（较前次预测下调15%/28%/26%），折合EPS 为0.82/0.92/1.03 元，当前股价对应P/E 为21/19/17 倍。公司围绕棕类、非棕类与餐饮三大业务，在深耕主业的同时，积极挖掘增量市场、以打造新增长曲线。主业具备韧性，新业务后续有望逐步贡献增量，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求放缓，原材料成本上涨，新品销售不及预期。