1.收入利润增速面临压力,民营家族控股

济民制药主营业务为大输液和注射穿刺器械,目前也正在与医院合作建立血液透析中心,采取由医院运营、公司独家提供血液透析用耗材的业务。

公司11-14年营业收入为5.48亿、5.83亿、5.59亿、4.88亿(2014年数据未经审计),复合增长率-3.8%;11-14年归属于母公司净利润为0.68亿、0.75亿、0.81亿、0.58亿(2014年数据未经审计),复合增长率-5.3%,2013-2014年收入同比出现下降,2014年利润出现下降,原因在于抗菌药物专项整治持续影响,各省酝酿新一轮招标,经销商采购谨慎,利润降幅较大是由于成本上升。

济民制药是由李仙玉家族控制的企业。公司实际控制人为李仙玉,董事长李慧慧为李仙玉女儿,总经理田云飞为李慧慧配偶;公司副总经理兼财务总监倪勇,副总经理李晶、副总经理马桂验持有公司股份,发行前总股本1.2亿。

2.大输液是公司最主要收入来源

济民制药的业务以大输液为主,其中主要是软袋和塑瓶产品,2011年以来大输液占公司收入比重一直在80%以上,2014年1-9月大输液占公司收入比重为80.78%,其中软袋窄公司收入比重为67.54%,塑瓶为13.24%。

医疗器械是公司第二大业务,近几年占公司收入比重有上升趋势,2014年1-9月占公司收入比重为19.22%,其中以安全注射器和无菌注射器为主,输液器占比较小。

3.募投项目扩充非PVC软袋大输液产能

济民制药本次拟发行不超过4000万股,募集资金3.77亿,主要计划投资非PVC软袋相关项目,部分用于研发中心建设和补充流动资金。

4.合理价值区间:7.6-9.5元

我们预计公司2014-2016年EPS(按发行前股本)分别为0.48、0.50、0.51元,如果考虑IPO发行4000万股,发行后2015-16年EPS为0.38和0.39元。

对比同类大输液企业,公司有准备往血透领域发展的计划,我们倾向于估值接近华仁药业,高于平均值,按2015年20-25倍PE,合理区间7.6-9.5元。

5.主要风险

抗生素系统性风险。