公司发布2023 年半年报：

2023H1，公司实现营业收入16.66 亿元/-10.83%，实现归母净利润0.42 亿元/+0.56%，实现扣非归母净利润0.24 亿元/-16.09%，其中非经常性损益中0.11 亿元由政府拨付的各项资助奖金带来。单拆Q2：

公司实现营业收入9.09 亿元/-10.37%，实现归母净利润0.39 亿元/-27.49%，实现扣非归母净利润0.28 亿元/-38.54%。公司收入下滑主要受到人口出生率下降影响。

毛利率保持稳定，期间费用率略有增长。

2023H1 公司毛利率为27.89%，较去年同期基本持平，销售/管理/财务费用率分别为21.01%/3.25%/1.09%，同比+0.75pct/+0.06pct/-0.28pct，其中销售费用额下滑，主要系优化门店布局、提高精细化管理水平控制支出，财务费用下滑主要系融资规模同比减少。2022 年公司净利率为2.49%/+0.28pct。

线下优化整合、提质增效，线上第三方平台收入实现高速增长。

分渠道：2023H1 公司线下门店实现营收12.14 亿元/-10.07%，公司优化调整低效门店，报告期内关闭门店19 家，新开店8 家，主要覆盖华东、华中空白区域，截至23H1 末共有全国门店460 家，Q3 已签约待开业8 家；积极拓展线上渠道，虽然在人口出生率下滑背景下电商渠道收入3.00 亿元、同比下滑-18.29%，但线上新增多优、合兰仕、皇室3 家品牌旗舰店，第三方平台收入同比+91.18%；

分产品：23H1 奶粉收入9.41 亿元/-16.98%，我们认为主要系人口出生率下滑以及公司战略调整所致；食品/用品/棉纺/玩具及出行类产品收入分别同比+19.10%/-16.90%/-2.85%/-3.35%；母婴服务及供应商服务收入均有所提升，分别同比+4.43%/+23.93%。

自有品牌焕新升级，托育早教业务持续向好。

自有产品方面，公司对纸制品的材料及包装进行全新升级，服饰上引入联名新款，营养食品上升级风味口感和包装，上半年自有品牌收入同比增长16.75%、收入占比达到10.98%；托育早教方面，公司丰富课程设置、积累良好市场口碑，上半年托育早教中心已实现月度盈利、业绩稳步增长。

投资建议：

中性-A 投资评级。由于当前人口出生率下降，结合公司业绩表现，我们调整盈利预测， 预计公司2023-2025 年实现归母净利润0.95/1.19/1.41 亿元，同比+10.73%/+24.73%/+18.51%。给予2023 年28xPE，对应6 个月目标价为18.96 元。

风险提示：宏观经济下行风险，消费习惯变化风险，出生率下降风险，门店拓展不及预期等。