报告摘要

A 股市场商誉整体承压，并购标的面临考核

随着近年来上市公司并购案例的不断增加，产生的商誉值也不断冲高。根据Wind 统计，2013 年至2018 年Q3 年期间，A 股市场上商誉从0.21 万亿元增长至1.45 万亿元，涨幅达575.34%。从整体来看，2014-2016 年是商誉形成的高峰期，根据并购标的业绩承诺期3-5 年推算，商誉减值的考验集中在2017 年至2019 年，并购标的业绩能否达标以及商誉是否计提减值，已经成为影响上市公司近两年业绩的重要因素之一。

环保公用商誉合计达640 亿，电力及固废板块未公告业绩承诺的并购标的较多

截至2018 年Q3 环保行业（包括大气、水务、固废、监测、工业环保、生态园林）及公用行业（包括电力、燃气）商誉总计达640.45亿元。自2010 年以来，商誉累计减值49.5 亿元，各板块累计商誉减值占该板块2018Q3 总商誉的比例从1.39%-16.25%不等，未来商誉减值受并购标业绩承诺完成情况影响较大，商誉或存较大减值风险。

环保行业总商誉超过5000 万的公司从2010 年至2018 年Q3 期间共计实现并购157 起，其中90 起公告业绩承诺，所涉商誉269.71 亿元，占总商誉的79.35%。其中固废板块存在较多的未知业绩承诺的并购标的为24 起，所涉商誉占该板块的41.5%，存在较大的商誉减值隐患。公用行业总商誉超过5000 万的公司从2008 年至2018 年Q3期间共计71 起，其中56 起并购标的未公告业绩承诺，所涉商誉212.05 亿，占比85.39%。其中值得注意的是，电力板块94%的并购标的都未曾公告业绩承诺。相对于环保行业79%以上的业绩公告承诺，公用行业未来商誉减值计提标准更加不清晰，对经营业绩也将产生较大的不确定性影响。

投资建议

我们在此梳理了环保公用板块自2008 年至今商誉形成原因、并购标的业绩承诺及兑现情况、过往商誉减值计提情况后发现，各细分子行业过往均未大幅计提过商誉减值。但即使在这种情况下，2016 年监测板块计提的1.52 亿商誉，占到了该板块当年扣非净利润的15.9%，2017 年大气板块计提的1.89 亿商誉，占到了该板块当年扣非净利润的13.26%，由此可见即使在小幅计提商誉减值的情况下，也能对板块净利润产生较大幅度的影响。在此建议大家注意高商誉且实际控制人于近期发生变更的标的，如中金环境、兴源环境等，不排除新的控制人对已有商誉进行大幅减值计提。综合来看，环保公用各细分子行业均存较大的减值压力，2015-2017 年为商誉集中形成期，近两年正好为业绩集中兑现期，这其中近48%的标的商誉还未公告业绩承诺情况，计提标准不详，计提商誉减值的不确定性较强。我们建议关注目前账面商誉值较小且公司质地较好的博世科、新天燃气和上海洗霸。

风险提示

1、企业会计准则关于商誉部分发生变更；2、并购标的业绩不及预期；3、上市公司因其它原因计提商誉减值。