事件。公司发布2024 年三季报：24Q1-3 公司实现营业收入55.13 亿元，同比+13.8%，归母净利润20.06 亿元，同比+20.2%；其中24Q3 单季公司实现营业收入17.11 亿元，同比+2.3%，归母净利润6.25 亿元，同比+2.9%。

洞藏系列势能持续，省外市场收入承压。分产品：24Q1-3 中高档/普通白酒收入分别同比+18.6%/+2.4%，其中Q3 中高档白酒收入同比+7.1%至12.96亿元，我们认为环比降速或与市场环境拖累有关，普通白酒收入同比-9.2%至3.36 亿元。分地区：24Q3 省内收入同比+6.8%至11.16 亿元，省外收入同比-3.6%至5.16 亿元，我们认为或与去年同期基数较高有关；省内/省外经销商数量分别净+3/-4 个至782/640 个。24Q3 直销（含团购）收入/批发代理收入分别同比+11.9%/+2.8%。

结构升级助推毛利率提升，弱需求环境下公司主动调整。24Q3 公司毛利率同比+2.88pct 至75.8%，我们认为主要受益于产品结构升级。24Q3 销售回款同比+0.8%至18.65 亿元，合同负债环比净-0.59 亿元至4.03 亿元，我们认为或与公司主动调整，弱需求环境下减轻经销商压力有关。

非经常性损益拖累，盈利能力延续上行。24Q3 公司销售费用率同比+0.73pct至9.0%，我们认为或与旺季公司加强费投有关。营业外支出增长与投资收益拖累盈利，24Q3 分别同比+910.8%/-45.1%至0.26/0.13 亿元；24Q3 归母/扣非归母净利率分别同比+0.19pct/+2.11pct 至36.5%/36.9%。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为3.39、3.97、4.56 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年20-25 倍PE，对应合理价值区间为67.89-84.86 元，维持“优于大市”评级。

风险提示。省内市场竞争加剧，省外扩张低于预期。