原材料表现：三大原材料价格整体处于相对低点，下降空间小，波动上升成为主要趋势，CCL 行业成本压力短期可能会增加。目前铜箔加工费主流报价约为15000 元/吨，相比于2021 年的高点，下滑幅度接近60%，现货铜价格低位波动；环氧树脂价格在2021Q2 达到高点，2023年10 月末价格约为14000 元/吨，降幅超过60%，从历史价格来看，进一步下降的空间不大；2021 年6 月电子纱和玻纤布价格达到历史相对高位，从21 年10 月开始下滑，23 年上半年价格整体处于下降态势，Q3 两种材料的价格小幅波动上升，根据价格周期性进行判断，我们预计短期内价格不会有进一步下降，将会保持小幅上升的趋势。

周期复盘：上涨行情中CCL 价格的上涨节奏慢于原材料，下降行情中两者变化节奏基本一致，价格变化幅度与当期原材料价格变化幅度相关性较高。上行周期开始时，上游材料端开始涨价，CCL 厂商承担一定成本压力，但是此时CCL 厂商与其下游PCB 客户之间还需进行价格磋商，需要根据下游需求情况以及PCB 厂商的接受程度确定CCL 价格上涨的节奏以及幅度；在下行周期中，PCB 厂商的反应速度会快于在上行周期中的反应速度，他们也会出于成本压缩的考虑，在上游材料端价格发生松动时，快速提出降本诉求，CCL 的价格变化就会基本与原材料一致。

阶段分析：CCL 产品单平米毛利与厂商盈利能力的变化趋势一致性较高，分析单平米毛利变化需要考虑原材料和CCL 价格的相对变化情况。

涨价行情中，CCL 价格上涨幅度与原材料价格上涨幅度的比值逐渐加大，单平米毛利先下降后上升，最终会远高于涨价前的水平，原材料的成本压力转移给下游厂商；毛利率则是先下降后上升，最终高于涨价前水平，成功完成溢价，公司盈利能力提升。降价行情中，CCL 价格下降幅度与原材料价格下降幅度的比值逐渐加大，单平米毛利先上升后下降，最终会远低于涨价前的水平，成本利润基本消失；毛利率则是先上升后下降，最终低于涨价前水平，公司盈利能力受损。

当前节点分析：目前处于降价周期尾部，材料成本低位徘徊，下降难度加大，CCL 价格基本不存在下降空间，下游PCB 需求复苏节奏较慢，影响CCL 涨价周期的开启。2022Q4 开始单平米毛利开始出现小幅上涨，毛利率的上升也较为明显，此为降价周期开启的特征，截至2023Q2，相关CCL 企业的毛利率已经低于降价周期前，我们预计现在正处于降价周期尾部。依据历史情况，一般涨价和降价周期结束后会经历阶段性的平淡期，同时，下游PCB 企业的需求复苏力度较小、节奏较慢，对CCL 开启涨价周期的促进效果不明显，因此，我们预测2023H2 整个CCL 行业不会经历较为明显的上升，但是整体下降趋势也基本结束，行业的复苏在即。

【配置建议】

重点关注高端产品逐渐渗透、具有龙头优势的生益科技，CBF 积层绝缘膜等新品逐渐导入的华正新材；建议关注行业周期复苏盈利能力预计逐渐修复的南亚新材、金安国纪、中英科技。

【风险提示】

下游需求复苏不及预期；

原材料价格波动风险；

竞争加剧影响盈利能力。