事件：公司发布一季度业绩，收入7.6 亿，环比下降17%，同比下降9%，主要受春节工作天数以及一月份疫情影响。一季度亏损780 万，较四季度亏损有所收窄。

上行周期，毛利修复叠加扩产：在二季度手机、服务器、PC 需求环比改善的带动下， CCL 需求及产能利用率将有所复苏。同时根据我们的供应链调研显示，目前玻纤布价格位于历史低位，并已经低于玻纤布厂商现金成本，且库存持续累计。我们认为二季度末或三季度初玻纤布价格有望在上游减产的驱动下重新进入上行轨道，带动本轮周期上行，及公司毛利修复。另一方面公司产能积极扩张，珠海二期1440 万张/年产能将于年底释放，届时总产能将较2021 年末实现翻倍增长。我们预期公司2024 年CCL 业务收入有望达到40.6 亿，且全年毛利率回升至历史均值水平附近（中枢约15%）。

新服务器/AI 平台驱动高速CCL 量价齐升：根据Prismark 数据，2021 年高速CCL 总销量为90.2 百万平米。伴随服务器平台升级，Eagle Stream 以及Genoa 相较前一代平台PCB 层数提升33%（12 层-16 层），同时CCL 需求逐步从M4 向M6 过渡，单价增加20-30%，对应CCL 价值量提升约50-70%。同时AI 服务器普遍采用20-28 层PCB，且对CCL 要求进一步增加。另一方面我们认为市场对公司高端产品能力仍存在预期差。目前公司高速产品已经在服务器、数据中心领域形成批量出货， 产品矩阵涵盖Very/Ultra/Extreme low loss 等。2022 年公司高端产品线出货占比已经达到10%，我们预期远期公司高速CCL 收入占比有望达30%，将持续驱动公司整体毛利上行。

ABF 膜市场空间可观：根据Prismark 初步数据，2022 年全球ABF载板市场约400 亿人民币，同时受益于AI、HPC 等应用，ABF 载板市场将保持高速增长。另一方面伴随国内ABF 载板厂商如兴森科技、深南电路、珠海越亚等持续扩产，国内ABF 厂商市占率有望在2028 年达到20%（22 年仅约5%），国内上游ABF 膜需求也将高速增长。我们预期国内ABF 膜市场空间有望于2028 年超15 亿元。公司作为国内ABF 膜头部厂商，有望在国产替代的急迫需求下获取一定市场份额。

估值与建议：目前国内可比半导体材料公司2024 年估值约为35x-40x，而CCL 公司约为10-15x，我们认为20x 2024PE 为公司合理估值。我们预计公司2023/2024/2025 年净利润分别为0.55/3.66/5.66亿元，对应目标价52 元，维持优于大市评级。

风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。