核心观点

BV 是全球第二大检测企业，也是全球最大的建工检测龙头企业，成立于1829 年，2007 年于法国上市，2008 年至2013 年期间市场表现较好，主要受业绩增长及估值提升驱动。公司凭借强大的品牌、并购实力成为全球检测龙头，我们通过深度研究BV 集团百年成长历程，挖掘其持续成长的核心竞争力，为国内检测公司的发展提供经验借鉴。

国际长期结构性趋势提振TIC 行业增长前景，国内第三方检测加速现状：瑞士NeueZurcher 银行数据显示，2010 年至今全球检测行业复合增速约为10%，2018 年市场规模达到16010亿元，但增速有所下滑，CR4 约为8%，远高于国内检测行业集中度。而中国2018 年度检验检测服务业统计结果显示，国内18 年检测行业规模为2811 亿元，同比增长18%，龙头公司实现了高于行业的增速，集中度逐渐提升。

趋势：从国外发展趋势看，长期的结构性趋势提振全球TIC 行业的增长前景：①新兴国家崛起增加需求；②使用复杂技术增加产品需要执行测试数量、③鼓励公司外包、④公共机构将其控制活动外包均是驱动检测行业发展的动力。

而国内目前第三方检测得到认可，鼓励市场化运营，行业发展逐渐提速，龙头公司市占率也逐渐提升。

外延并购彰显规模经济效应，五大战略构建竞争优势发展：BV 在工业革命后开启外延并购，目前在全球检测企业中工程检测首屈一指，长趋势看BV 集团的人均产值不断提升，证明外延并购确实存在规模效应。国内工程检测龙头国检集团近两年也进入并购高峰期。

优势：BV 在百年历程中构建了自身关键竞争优势：高效的网络+诚信的品牌+认可的技术专长+质量和诚信+可盈利的现金增长模型，国检集团在国内建工建材检测领域的竞争优势与BV 相似，但需要逐渐向其他行业及地区拓展。

跨区域与跨领域布局完善，充分利用杠杆提高ROE财务状况：BV 已经发展成为全球的建工检测龙头，收入及利润增速趋于平稳，净利率低于国内检测公司，但是公司杠杆率较高，利用杠杆进行资本扩张提高了自身ROE 水平，而国检集团目前资产负债率仅为20%，在国内检测行业增长持续提速的背景下，若公司未来逐步提升自身对负债的利用程度，提高自身的杠杆率，ROE 提升空间还很大。

跨领域&跨区域：BV 目前6 大业务与全球4 大地区布局相对完善，而国检集团目前还是以建工建材检测为主，布局在国内沿海省份，发展阶段处于BV 早期。但国检集团目前的发展战略为跨区域与跨领域布局，与BV 相得益彰。

估值讨论：高增速及流动性溢价导致国内估值高于国外，业绩增长为驱动因素2013 年至今BV 集团PE/EV/EBITDA 估值中枢分别为30 倍/14 倍。而国检集团和BV 相比，PE 及EV/EBITDA 估值水平较高，主要由于国检集团的高增速及国内市场流动性溢价，若公司并购加速并释放利润，业绩有望进一步提升。长期看，业绩高增长的确定性是驱动国检集团股价上涨的主要因素。

风险提示：政策风险：行业政策调整导致行业景气度下滑或竞争加剧；并购整合风险：并购公司业绩不及预期。