投资建议

我们认为，在政策、技术、需求等多方推动下，核电审批逐步回归常态化，我们预计24-25 年核电审批数量将在8 台机组左右，设备厂商或率先受益，建议关注核电主设备、铸锻件、阀门、乏燃料处理等设备环节。

理由

核电具备清洁能源和基荷能源双重属性，或在能源转型中扮演重要角色。

核电电力过程环境友好、低碳环保，在过去半个世纪中核电贡献了约一半的低碳电力，已成为世界清洁能源的主力军，且核电稳定高效，具备基荷能源特征。绿色电力转型一方面需要提升清洁能源占比，一方面需要保障电力系统稳定性，我们认为核电有望在新型电力系统中发挥稳定基荷的作用。

行业驱动因素逐渐积累，核电审批回归常态化。我们认为，技术迭代有望增强核电的综合竞争力，拓宽其下游的应用场景。随着第三代核电技术的成熟和大规模应用，以及第四代技术的验证落地，核电安全性、经济性、可持续性等发展要素或得到持续改善。在技术成熟+需求牵引下，政策对核电发展的指引逐渐积极，核电审批回归常态化，迈向积极安全有序的发展阶段。

核电设备具备较高护城河，龙头企业有望享受行业增长红利。核电设备厂商存在技术、资质、资金多重壁垒，行业准入门槛高，且供应存在一定粘性，我们看好具备较高确定性和弹性的设备环节。一方面，核电主设备价值量大，与核元件直接接触，技术、资质壁垒更高，盈利水平好，行业格局较优，是核电设备受益确定性较强的环节，此外铸锻件为核电设备重要零部件，交付时间较早有望率先受益。另一方面，核电阀门虽然属于配件，价值量较低，但对于核电站安全可靠运行具备重要意义，核电阀门细分品类众多，企业存在一定的错位竞争态势，且属于核电业务潜在弹性较大的环节。

乏燃料处理问题日益迫切，关注先行布局的设备厂商。乏燃料处理为核电后置周期，我国发展相对滞后，设备国产化空间较大。在乏燃料累积量不断增加，堆内水池逐渐满容，而后处理技术仍待突破的情况下，乏燃料堆外贮存迫切性增强，储运设备不断取得国产化首台套突破，或是乏燃料处理中先行受益的设备环节。政策指引下我国乏燃料处理走闭式循环道路，后处理技术是闭式循环的关键环节，随着后处理技术的逐渐成熟，我们认为长期看Purex专用设备和配套的阀门和智能化设备或将迎来广阔的发展空间。

估值与建议

我们认为24-25 年核电机组审批数量或维持较高水平，设备商有望先行受益，建议关注：1）主设备：上海电气（未覆盖）、东方电气、佳电股份（未覆盖）；2）阀门：江苏神通、中核科技（未覆盖）；3）乏燃料后处理：景业智能、兰石重装（均为机械组覆盖）。

风险

核电站审批不及预期；核安全事件；资质续期风险；项目建设和收入确认节奏不及预期；乏燃料处理进展不及预期及技术路线风险。