核心观点：

氢能行业潜力大，电解氢为双碳趋势下的重要战略方向。氢能具有高能量密度、资源无限、零碳等优势，目前全球及我国氢气主要来源于天然气和煤等化石燃料，电解绿氢不足1%，双碳转型将为电解制绿氢打开广阔空间。电解氢有碱性水、PEM、SOEC 三种主流路线，碱性水商业化成熟，性价比最高，为当下主流；PEM 电解体积小能耗低，启停更快且纯度高，但仍在商业化初期而成本较高；SOEC 高温路线能量转化效率更高，电耗更小，但仍在研发转化阶段。电解槽为电解水系统核心设备，在碱性水和PEM 系统中价值量占比超过50%。

风光绿电持续发展下，电解制氢降本路径清晰，有望在2030 年平价。

主流的煤和天然气制氢成本12.5 元/kg 左右，碱性水、PEM 电解氢成本则分别达到20.8 元/kg 和23.9 元/kg（0.3 元电价）。电耗为电解氢最主要成本，占比65%以上。在未来风光发电LCOE 持续降低、弃风弃光充分利用、电解槽设备持续迭代背景下，电解绿氢在未来10 至30年内降本路径清晰，Hemado 预计2030 年全球部分地区电解氢成本有望至1.5 美元/kg，美国则提出2030 年1 美元/kg 目标，平价可期。

据我们测算，至2030 年全球电解绿氢有望达1447 万吨，对应ALK、PEM、SOEC 电解槽全球累计市场近8000 亿。据我们估算，2030 年全球氢气产量有望达11574 万吨。电解绿氢占比12.5%，对应全球电解槽装机规模247GW。以各产品占比和单价估算后，全球ALK、PEM、SOEC 三类主流电解槽设备在2030 当年的新增市场规模有望达2618亿元，2021-2030 年间累计市场空间7965 亿元。

多元路线下各领域企业积极入局，国内企业话语权快速提升。至2022年底：（1）全球碱性水电解槽产能Top10 企业中我国占据6 家，隆基氢能、派瑞氢能、阳光氢能、天津大陆、奥扬科技产能均达GW 级，实现全球领先。但我国2022 年碱性槽出货仍由考克利尔竞立（外资）的32%份额领衔；（2）全球PEM 电解槽产能为海外企业主导。我国仅有派瑞氢能、阳光氢能等少数几家具备百兆瓦以上PEM 槽产能。

投资建议：（1）从新能源、传统化工切入，具有产业链协同与迁移能力的隆基绿能*、阳光电源*、宝丰能源*；（2）从储运压力容器、化学催化剂等领域入局，积极布局氢能的兰石重装、龙蟠科技；（3）在节能环保和能源解决方案有积累的双良节能*、华光环能；（4）深耕测试电源，全面覆盖电解槽、燃料电池测试装备的科威尔。(注：带*为广发电新组或化工组覆盖标的)

风险提示：政策变化的风险，产业技术迭代的风险，市场竞争加剧的风险，使用安全性不确定的风险。