投资要点

1. 国内白内障滴眼液第一品牌

公司最主要产品为莎普爱思滴眼液（苄达赖氨酸滴眼液），用于白内障的预防和早期治疗，特定氨基酸作为醛糖还原酶抑制剂阻止晶体蛋白质变性，从而起到预防和治疗白内障的作用。莎普爱思滴眼液从1997 年上市至2004 年间是处方药，2004 年之后变为OTC 产品销售至今。在白内障药物市场中，莎普爱思滴眼液2012 年市占率为25%，估计2015 年市占率超过30%

2. 低毛利产品占比下降，公司整体盈利能力提升2016 年中报显示，公司滴眼液收入3.68 亿元，同比增长6.95%；大输液收入3786 万元，同比下降30%；头孢类药物等化药制剂收入为5915 万元，同比下降28%。受制于行业和品种等因素，公司今年收缩了大输液和头孢类药物的规模，我们认为这对于公司专注于OTC 和眼科药物是有利的。从财务上分析，低盈利空间的产品规模占比下降，使公司整体盈利能力得到了提升，今年上半年公司毛利率为77.65%，同比上升了3.68 个百分点；整体净利润规模为1.04 亿元，同比增长22.5%。收入的下滑和波动没有影响公司净利润的成长性。

3. 产品收入增速回升，2017 年延续较高增长态势我们认为公司的莎普爱思滴眼液今年上半年的收入增速放缓和流通渠道的变化有一定关系，公司通过分布在各省的大型经销商进入各零售终端，我们判断公司收入基本反映了终端产品的增长情况。2016 年前三季度莎普爱思滴眼液收入同比增长12%左右，我们判断2016 年全年滴眼液的增速在10%-15%之间。渠道变化影响减轻。莎普爱思滴眼液主要用于白内障的预防和早期治疗，从发病人群数量和目前的使用范围来看，渗透率不高，未来还有继续保持较高增速的空间。同时公司小剂量的一次性滴眼液也已经取得了药品证书，我们预计2017 年2 季度可以投放市场了。目前尚未明确定价，但是在比价方面会显著高于现有产品，消费者对于具有品牌优势的滴眼液产品价格相对不敏感，所以我们预测小剂量一次性滴眼液上市，虽然价格相比传统包装上升，但是并不会成为阻碍其销售放量的瓶颈。

4. 通过三年期定增收购强身药业，丰富OTC 品种线2016 年12 月17 日公司公告，非公开发行股份上市。此次非公开发行了1387 万股，发行价格36.40 元。共募集资金5.05 亿元。锁定期36 个月。

强身药业有165 个生产批件，77 个OTC 产品，5 家独家品种，主打产品的消费对象是中老年人，和目前莎普爱思的销售对象高度重合。

目前主推两个品种：复方高山红景天、四子填精胶囊，目前国内红景天的市场规模约为50 亿，公司的红景天目前市占率非常小，前景较大，收购之后能够和公司现有OTC 渠道协同发展。

强身药业进行了业绩承诺，2016-2018 年净利润分别不低于1000 万元、3000 万元和5000 万元。

根据上市公司中报披露数字，上半年强身药业净利润为亏损257 万元。有淡旺季的因素，也有公司更名后改变注册商标等因素。我们认为2016 年完成业绩承诺具有风险，或对公司财务产生一定的负面影响。

从上市公司变更募投项目，对强身药业增资等动作来看，公司对强生药业的前景还是抱有信心的。

5. 关注公司股东权益变化情况

公司于2014 年7 月上市，小非已经解禁，董事长将于2017 年解禁。2016 年以来小非开始陆续减持。

6. 投资建议：

预计公司2016-2018年公司整体净利润分别为2.53亿元、2.65亿元和3.19亿元，同比增速为43.8%、4.6%和20.5%，EPS 分别为1.43 元、1.49 元和1.80 元。对应目前的动态PE 分别为30 倍、29 倍和24 倍。

上市公司整体净利润预测包含了以下几个因素：第一，2016 年三季度公司确认了一笔土地补偿金，使得当季营业外收入超过6100 万元，这是一次性受益；第二，公司对强身药业合并报表，2017-2018 年业绩承诺分别3000 万元和5000 万元。如果剔除一次性损益与合并报表的影响因素，2016-2018 年上市公司原有口径下的净利润预计分别为2.00 亿元、2.31 亿元和2.65 亿元，同比增速分别为16%、15%和14%。

我们认为公司整体经营稳健，主打产品还有可持续的成长性，2017 年新规格一次性滴眼液上市，提供新的增长点；公司主动进行产品结构调整，低利润率大输液和头孢类等化药制剂收入下降，整体盈利水平提高。目前公司PE 水平较为合理，具有一定安全边际，我们首次给予公司“推荐”的评级。

7. 风险提示：

新品上市低于预期；资产整合低于预期；强身药业达不到业绩承诺的财务风险。