事件

2024 年8 月25 日，养元饮品发布2024 年中报。

投资要点

业绩符合预期，成本优势明显

业绩符合预期，销售淡季增速波动略大。2024H1 总营收29.42 亿元（同减2.02%），归母净利润10.30 亿元（同增12.97%），扣非净利润7.75 亿元（同增8.23%）。其中，2024Q2 总营收6.26 亿元（同减19.09%），归母净利润1.51 亿元（同减15.71%），扣非净利润0.68 亿元（同减34.25%）。成本控制能力较强，盈利能力提升。2024H1 毛利率/ 净利率分别为46.99%/35.00% ， 分别同比+1.85/+4.64pcts ； 2024Q2 毛利率/ 净利率分别为46.29%/24.09%，分别同比+6.38/+0.97pcts。公司发挥规模优势与较强话语权，成本控制力度较大，毛利率有效提升。

2024H1 销售/管理费用率分别为10.81%/1.63%，分别同比+0.21/+0.002pcts ； 2024Q2 销售/ 管理费用率分别为23.94%/4.17%，同比+7.28/+0.71pcts。行业需求不足，现金流表现承压。2024H1/2024Q2 经营净现金流分别为0.26/9.04 亿元，同比-97.02%/-29.47%；2024H1/2024Q2 销售回款分别为28.58/19.88 亿元， 分别同比-19.53%/-18.14%。截至2024H1 末，合同负债14.23 亿元，环比增加11.47 亿元。

核心市场增长稳健，直销渠道略受影响

分区域看，2024H1 华东/华中/华北/西南/西北/东北/华南收入分别为8.91/6.93/6.63/4.06/1.13/0.92/0.67 亿元，同比-6.75%/-8.27%/+18.54%/-17.26%/+8.94%/+35.09%/+1.64% ；2024Q2 收入分别同比-16.11%/-22.87%/+5.07%/-57.69%/-10.56%/-36.76%/-9.24%。华北作为公司大本营市场，业绩保持稳增，新兴市场业绩波动略大。分渠道看，2024H1 经销/直销收入分别为27.33/1.93 亿元，同比-4.32%/+34.62%；2024Q2 收入分别为6.10/0.10 亿元，分别同比-18.27%/-61.87%，以大润发和永辉等为代表的大型商超受影响较大。

截至2024H1，经销商共2125 名，较2023 年末增加20 名。

盈利预测

我们看好公司核桃乳产品持续做渠道开拓寻求增量，功能性饮料持续放量。根据中报，我们略调整公司2024-2026 年EPS 为1.25/1.37/1.52（前值为1.29/1.43/1.60）元，当前股价对应PE 分别为17/15/14 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、核桃露增长不及预期、成本上涨风险等、红牛增长不及预期风险。