事件

2023 年10 月28 日，养元饮品发布2023 年三季度报告。

投资要点

成本费用控制有效，利润表现超预期

2023 Q1-Q3 公司总营收45.87 亿元（同增10%），归母净利润12.89 亿元（同增28%），扣非归母净利润10.66 亿元（同增31%）。2023Q3 总营收15.85 亿元（同增10%），归母净利润3.78 亿元（同增20%），扣非归母净利润3.50 亿元（同增32%），利润增长超预期。盈利端，受益于包材等原材料成本同比去年下降，2023Q3 毛利率同比提升3pct 至45.65%；同时费用端持续控制，2023Q3 净利率同比提升2pct至23.85%。费用端，2023Q3 销售费用率/管理费用率/营业税金及附加占比分别同比-1pct/-1pct/+0.1pct 至13.04%/1.35%/0.89%，优化较明显。现金流端，2023Q1-Q3经营活动现金流净额为-1.52 亿元（去年同期为-5.84 亿元），销售回款38.77 亿元（同增23%）。2023Q3 经营活动现金流净额为-10.18 亿元（去年同期为-7.59 亿元），销售回款为3.26 亿元（同增5%）。截至2023Q3 末，合同负债2.69 亿元（环比-82%）。

市场开拓显成效，期待第二增长曲线

分区域看，2023Q1-Q3 华东/华中/华北/西南/西北/华南/东北营收分别为15.55 /11.31 /8.59 /6.80 /1.51 /1.05/1.02 亿元，分别同比+9%/+11%/+15%/-2%/+41%/+3%/+16%；2023Q3 分别为5.99/3.75/3.68/1.22/0.47/0.39/0.34 亿元，分别同比+8%/+9%/+52%/-42%/+46%/+34%/+30%，华北、西北、华南地区增速较快，华东与华中地区表现稳定。分渠道看，2023Q1-Q3 经销/直销营收分别为43.95 /1.89 亿元，分别同比+10%/+1%；2023Q3 分别为15.38/0.45 亿元，分别同比+11%/+6%，直销增速提升。截至2023Q3，经销商共2103家，较年初增加61 家。目前公司六个核桃系列仍为重点产品，同时开发养生系列等针对性较强的新品，符合健康化升级趋势。另外公司以全豆生产工艺布局植物奶赛道，体现产品生产工艺基础与品类优势。

盈利预测

我们看好公司市场开拓逐步推进，基本盘持续下沉的同时，发力植物奶赛道。根据公司三季度报告，我们调整公司2023-2025 年EPS 为1.43/1.59/1.95 元（ 前值为1.51/1.90/2.32 元） ，当前股价对应PE 分别为18/16/13倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、核桃露增长不及预期、成本上涨风险等。