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养元饮品发布2022 年三季报。

投资要点

三季度环比改善，四季度望加速

2022Q1-Q3 营收41.85 亿元（同减16.5%），归母净利润10.08 亿元（同减38%）。其中2022Q3 营收14.35 亿元（同减10%），归母净利润3.14 亿元（同减33%）。毛利率2022Q1-Q3 为45.29%（同减4pct），其中2022Q3 为43%（同减5pct）；净利率2022Q1-Q3 为24%（同减8.46pct），其中2022Q3 为21.86%（同减7.6pct），系毛利率拖累下销售费用率同减0.18 pct、管理费用率同增0.15pct。经营活动现金流净额2022Q1-Q3 为-5.84 亿元（同减677%）。2022Q3末合同负债3.04 亿元，环减11.62 亿元。

疫情扰动三季度，产品结构持续完善

公司主推无糖高钙六个核桃、易智成长六个核桃及养元植物奶系列，新品围绕核桃展开，已推出植物奶，完善大单品六个核桃产品布局，巩固植物蛋白饮料龙头地位。持续推进全国化扩张，以 KA、便利等系统为突破口，集中精力做强一线市场，针对空白市场进行专项开发。分渠道看，2022Q1-Q3经销/直销营收为39.96/1.86 亿元，同比-18%/+13%。其中2022Q3 为13.92/0.43 亿元，同比-11%/+9%。分区域看，2022Q1-Q3 华东/华中/西南/华北/东北/华南/西北地区营收分别为14.25/10.18/6.95/7.48/0.88/1.02/1.07 亿元，同比-15%/-21%/-27%/-3%/-14%/-23%/+20%。其中2022Q3 分别为5.54/3.43/1.9/2.6/0.26/0.29/0.32 亿元，同比-8%/-9%/-29%/-0.4%/+18%/-37%/+21%。截止2022Q3 末，经销商数量为2019家。

盈利预测

疫情对公司产生影响，三季度环比好于二季度，我们预计四季度有望加速改善。我们看好公司作为核桃露龙头，品宣强化消费者心智。根据三季报，我们略调整2022-2024 年EPS为1.20/1.48/1.80 元（前值为1.64/1.94/2.23 元），当前股价对应PE 分别为15/12/10 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、疫情拖累消费、高档酒增长不及预期、省外扩张不及预期等。