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公司公布2021 年三季报：前三季度营业总收入50.12 亿元，同比+65.99%，归母净利16.30 亿元，同比+39.54%；其中Q3 营业总收入16.00 亿元，同比+29.51%，归母净利4.71 亿元，同比+2.23%。

投资要点

Q3收入表现超预期，各大区均保持较快的增长势头。公司Q3收入同比增长29.5%，较19Q3增长12.3%，前三季度收入超过2019年同期水平。一方面，去年同期受疫情影响，基数较低，今年一季度河北仍有零星疫情发生，经销商备货相对谨慎，Q2渠道库存低、轻装上阵，随着疫情得到有效控制，市场需求恢复良好，Q3动销势头保持。另一方面，公司持续进行产品升级，六个核桃“2430”等高端产品表现良好；渠道端，强化线下渠道深耕，今年迄今累计净增经销商32家、总数量1986家，同时社群团购、直播电商等线上渠道齐发力，形成全域营销网络。分地区看，Q3成熟的核心市场华东、华中区域收入增速20%+，较19Q3依旧有个位数增长；西南、华北收入增速分别达到44.6%、32.3%，较19Q3增长约20%；收入占比较低的华南、东北、西北地区则持续强劲的成长势头，收入增速分别为33.7%、50.4%、138.5%。

毛利率、费用率基本保持稳定，不考虑其他收益及营业外收支后利润端增速与收入基本一致。21Q3毛利率47.76%，同比-2.18pct，主要系会计准则影响， 环比基本持平。Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率13.44%/1.22%/0.57%/-1.68%，同比-1.31/-0.39/-0.17/-1.19pct，除会计准则影响外，费用率的改善主要系规模效应。Q3归母净利增速2.23%，主要系去年同期政府补助、投资净收益及公允价值变动净收益等非经常性收入较高所致，剔除后利润端增速略高于收入端。

主业保持良好恢复势头，新品有望注入活力，估值性价比凸显。短期看，渠道健康良性，需求恢复后产品动销较快。中长期看，公司传统业务能够稳健增长好于市场持续下滑的预期，因为产品特殊属性具有较长生命周期，也具有较强消费者粘性，消费场景如若从送礼转向饮料饮用，成长空间会进一步打开。同时，公司不断加大对植物蛋白品类的研发和布局，加紧筹建先进植物奶生产线，有望为未来成长助力。此外，公司切入功能饮料新赛道，拿下红牛安耐吉长江以北经营权，未来有望成为全新增长点。

估值方面，由于市场担心主业持续下滑，估值处于较低位置，对应21年估值仅15倍左右，有较高安全边际。

投资建议：我们认为具有估值、市值优势的养元饮品会得到市场的重新关注和重视，对于公司在主业稳健性、新品研发等方面会有重新认识，具有较高投资性价比。维持全年盈利预测， 预计21-23 年公司实现营收66.74/73.53/80.10 亿元，同增50.7%/10.2%/8.9%；归母净利润分别为23.22/25.33/27.17 亿元，同增47.1%/9.1%/7.2%；EPS 为1.83/2.00/2.15元；对应2021 年10 月22 日收盘价，PE 为16.53/15.15/14.13X，维持“审慎增持”评级。

风险提示

食品安全风险、新产品表现不及预期、市场竞争加剧