一、事件概述

近期我们调研了养元饮品，就行业发展现状、公司经营情况与管理层进行了沟通。

二、分析与判断

核心业务恢复情况良好，有望向2019 年收入水平靠拢21Q1 公司收入端同比增长75%，收入接近19Q1 的90%。收入高增一方面来自于渠道的超低库存（20Q4 收入下滑41%，意味着渠道去库存动作基本完成，调研反馈目前公司渠道库存处于健康水平），一方面来自于21Q1 春节需求的超预期好转（渠道对于春节需求预测保守，备货明显不足）。因此春节初三公司车间即恢复生产，以应对渠道备货需求，渠道进入补库存阶段。不过由于春节后备货时间较短，因此21Q1 收入未追平19Q1。不过公司目标是追求原有业务收入规模向19 年收入规模靠拢，除核心产品“六个核桃”系列之外，偏向功能化、高端化的2430、卡慕宁、梦浓等产品有望形成补充。

新业务三驾马车（每日养元+素芽膳+安奈吉）共同出击，2022 年更值得期待公司即将推出以利乐为包装的植物奶新品——每日养元系列，未来将包含多个口味，将是公司未来重点发力的新单品系列。公司将以每日养元系列为未来核心，不断在口味端推陈出新以适应多变的市场需求，以期打造“六个核桃”系列之后的下一个大单品系列。

公司前期还与法国素芽膳Sojasun 签订合作，未来将以品牌合作（向素芽膳支付少量品牌使用费）+本土生产的模式在国内销售素芽膳品牌产品。据调研反馈，每日养元和素芽膳系列在产品设计上基本类似，但每日养元系列将主要投放于公司优势的三四五线下沉渠道，而国际品牌素芽膳将投放于一二线上线渠道，与红牛安奈吉一同巩固公司在上线市场的发展。而在费用配合方面，今年公司将倾向于匹配日常饮用属性推动费用常态化投放。我们判断，新业务三驾马车（每日养元+素芽膳+红牛安奈吉）有望于今年贡献5-10 亿体量级的收入，有望在公司今年收入体量中占据10%左右的比重，初步完成新品牌矩阵布局。而2022 年预计将是新业务三驾马车的发力之年，每日养元和素芽膳将贡献完整年度收入，而寄托公司大单品希望的每日养元系列更值得期待。

组织架构变革和队伍年轻化持续推进，着力培养内部驱动新动能积极探索组织架构变革和推动核心团队年轻化是公司近期的重要动作。公司同知名人力资源咨询机构光辉合益合作，对营销组织架构进行改革，将原有的市场部拆分为产品策略部和品牌部，独立后的产品策略部将加强同技术部研发中心合作，独立后的品牌部则将继续着眼补强养元在新即饮战略下的不足。此外，公司近年来持续推动核心团队年轻化，意在激发核心团队二次创业积极性以及在新消费环境下以更贴近年轻消费者的视角运作新大单品。同时，公司今年还对基层员工进行了提薪，以进一步激发团队战斗力。

三、投资建议

考虑到新业务今年将扬帆起航，我们对此前盈利预测进行上调。预计2021-2023 年公司实现营业收入70.42 亿元/79.10 亿元/85.95 亿元，同比分别59.1%/+12.3%/+8.7%；实现归母净利润为22.60 亿元/26.67 亿元/29.92 亿元，同比分别43.2%/+18.0%/+12.2%，折合EPS 为1.79 元/2.11 元/2.36 元，目前股价对应PE 分别为18X/15X/13X。公司估值和中信非乳饮料行业2021 年18X 的估值相当（Wind 一致预期，算术平均法），考虑到公司核心业务今年有望重回增长以及新业务有望逐步带来业绩增量，维持“推荐”评级。

四、风险提示

疫情反复对行业需求端形成系统性冲击、新品动销不及预期、食品安全风险等。