核心观点
公司具备冰箱门封全产业链优势，在主要的冰箱主机厂份额约50%，开发的TPE 材料有望成为发展趋势，并自主研发模具和自动化生产设备。冰箱门封运输半径短，公司跟随主机厂出海建厂，规划至2025 年在海外地区建设15个零部件工厂，目前已设立10 家工厂，海外市场将提供主要增量。公司开拓TPE 材质洗衣机门封，有望复制冰箱门封发展路径。模块化业务因外购原料及零部件净额法抵消了超过10 亿，公司不断提升自制率，同时公司拓展茶吧机ODM 业务，客户包括美菱等，新增饮水机系列产品，小家电业务即将爆发。公司积极向汽车零部件、新材料等赛道拓展，打造第二增长曲线。
事件
公司发布2023 年半年报，实现营收10.60 亿元，同比+34.59%，归母净利润0.66 亿元，同比-9.62%；看单季度，公司23Q2 实现收入6.20 亿元，同比+44.49%，归母净利润0.37 亿元，同比-1.34%。
分业务板块看，公司23H1 冰箱门封实现收入4.54 亿元，同比+9.56%，其中国内实现收入3.49 亿元，同比+9.07%，海外实现收入1.05 亿元，同比+11.21%；模块化业务实现收入2.46 亿元，同比+8.07%；小家电产品实现收入1.05 亿元，同比+290.43%；汽车零部件实现收入3472 万元。
简评
持续推进股权激励和员工持股，深度绑定核心员工。公司致力于高分子改性材料、磁性材料的研发及应用，主要产品为冰箱门封、吸塑、注塑、组件部装等家电零部件，同时新材料、汽车零部件等新业务初步布局。公司收入、利润增长稳健，2018-2022 年营收从7.90 亿元提升至17.09 亿元，CAGR 为21.28%，归母净利润从0.65 亿元提升至1.49 亿元，CAGR 为23.05%。公司2022 年发布股票激励计划，拟授予限制性股票249 万股，占总股本的3%，授予对象包括高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员、核心骨干员工，共计96 人；2023 年公司发布第一期员工持股计划，涉及股票规模不超过211.49 万股，占总股本的2.47%，授予对象包括公司董事、监事、高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干人员，总人数不超过140 人，业绩考核目标为2023 年营收增长率不低于20%。2023 年8 月，公司完成第一轮回购，使用资金7200 万元，回购均价26.21 元/股，同时公司进行第二轮回购，回购资金范围为2600-5200 万元，回购股份用于后续实施员工持股计划或股权激励。
具备冰箱门封全产业链优势，国内市场份额高。冰箱门封用在冰箱门体和箱体之间，由胶套和磁条两部分组成，起着密封、抗震、隔热、防水防尘等作用，直接关系着冰箱的制冷和节能效果。近年冰箱呈现大容积、多门、十字 开门等趋势，带来冰箱门封量价齐升，根据奥维云网数据，线上市场大容积产品（600L+）的销售额占比从2020Q1的5.3%增长至2022Q4 的15.9%，线下则由13.4%增长至24.3%。公司冰箱门封为单项冠军产品，从采购金额看，公司在主要的冰箱主机厂份额平均约50%，其中美的、美菱、LG、三星均在70%左右，海尔约35%。公司已建立“磁性材料及高分子改性材料开发-模具及关键设备研发制造-冰箱门封产品设计-产品生产与销售”的全产业链经营优势，是行业内少数具有全产业链配套能力的冰箱门封供应商。目前冰箱门封原材料以改性软质PVC 为主，公司开发的TPE 材料更环保，在弹性、抗老化、抗迁移等性能方便均优于PVC 材料，已在冰箱门封中规模使用，有望成为发展趋势；此外，公司开发的“低导热系数节能材料、抗病毒功能材料”成功应用于冰箱门封产品，其中低导热系数节能材料所产冰箱门封，经主机厂测试，可降低3%-5%整机能耗，公司在持续深入研究，目标节能效果再提升10%。冰箱门封胶套由数个气囊构成，气囊结构主要增加门封的传热热阻，因此气囊设计是冰箱门封的核心，公司不断改进胶套气囊设计，自主开发门封胶套挤出模具。公司自主研发自动化设备应用于打孔、切割、焊接等关键工序，将胶套、磁条的切割精度控制在±1mm 以内，研发出自动化四角焊接设备提升焊接效率，公司IPO 募投2.67 亿用于门封生产线升级改造建设项目，拟对30 条冰箱门封生产线进行升级改造。2022 年公司冰箱门封实现营收8.63 亿元，营收占比50.49%，同比+3.65%，其中配套大容积、多开门冰箱门封实现营收4.03 亿元，占冰箱门封总收入的46.65%，同比+7.99%。
跟随主机厂出海建厂，海外市场提供主要增量。冰箱门封是软质产品，容易变形，不易长途运输，因此供应商需要跟随客户设厂，公司已在国内22 个城市设立40 家分子公司，生产布局与冰箱主机厂基本一致。此外，公司顺应国内主机厂全球化布局趋势，2010 年启动“15.15”国际化战略，规划至2025 年，在除中国大陆以外的国家和地区设立15 个零部件工厂，目前已在泰国、越南、墨西哥、波兰、埃及设立了8 家子分公司共10 家工厂，为客户提供冰箱门封条、蒸发器等家电配套产品，其中冰箱门封占泰国50%以上的市场份额。2022 年公司实现境外收入2.98 亿元，同比+15.80%，其中冰箱门封实现收入1.75 亿元，同比+7.70%，蒸发器实现收入7566万元，同比+24.93%。公司2023 年初设立的埃及万朗设备已调试完成，处于试生产阶段，预计10 月份可批量供货；2022 年新建的越南海防工厂在冰箱门封业务的基础上新增蒸发器业务，自8 月份开始正式向LG 客户批量供货；墨西哥万朗23H1 收入同比+126.51%，在客户LG 和三星市场占比均有较大提升，并新增海信客户。
开拓TPE 材质洗衣机门封，有望复制冰箱门封发展路径。2022 年公司向主机厂开拓洗衣机门封业务，已取得美的、美菱、TCL 供应商资格，并在同步申请海尔、海信等客户的资质。公司在生产传统橡胶材质洗衣机门封的同时，开发了性能更好、生产效率更高的TPE 材质洗衣机门封，性能经主机厂实验验证已达到预期效果，开创了国内洗衣机门封在新材料、新工艺等方面的应用先例，公司利用自身冰箱门封全产业链优势，投入洗衣机门封上游原材料、模具的开发，逐步打造材料开发及制造-模具设计及加工-产品设计-产品生产与销售的全产业链配套优势。2022 年公司洗衣机门封实现收入397.83 万元。
模块化业务（组件部装、吸塑、注塑）提升自制率，小家电业务即将爆发。公司主动把握主机厂零部件向上游供应商模块化转移的市场机遇，不断增加业务品类，承接了下游客户吸塑、注塑、塑料部件等模块化业务，增强客户黏性，2023 年上半年新增了玻璃门组件业务；模块化业务因外购原料及零部件净额法抵消了超过10 亿，公司向产业链上下游纵向延伸，增加零部件自主采购及加工比例。2022 年公司模块化业务实现收入4.62 亿元，同比+13.24%。公司锚定具有成长空间的小家电市场，拓展茶吧机ODM 业务，客户包括美菱等，2022 年实现收入9262 万元，同比+221.59%，2023 年公司新增了饮水机系列产品，并于7 月份实现销售。
积极向汽车零部件、新材料等赛道拓展，打造第二增长曲线。汽车零部件为公司开拓的重点新赛道之一，2022年10 月公司控股合并鼎封橡胶（占比51%），其专注于汽车橡胶减震技术，主要产品为汽车悬架及减震器相关的顶端连接板、橡胶衬套、防尘罩、弹簧垫、减震垫及其他汽车橡胶部件，系主机厂的二级供方，公司将协助 鼎封导入一级供应商资质，目前是小鹏汽车的直接供应商。公司投资鼎封橡胶后将新建制胶车间，向原材料上游产业链延伸，满足家电、汽车零部件业务原料需求及部分外销，有利于产业协同。2021 年鼎封营收为5117万元，净利润为224 万元，经营目标承诺为2022 年营收/净利润不低于2021 年，以2022 年为基数，2023 年营收/净利润同比增长15%/10%，2024 年营收/净利润同比增长30%/20%，2025 年营收/净利润同比增长45%/30%。
公司新能源汽车电池橡塑及连接件项目经过近一年的储备打磨，目前部分产品已开始小批量供货。新材料方面，2022 年5 月公司与重庆伟晟共同设立重庆盛泰，开拓功能母料、色母料市场，部分自用、部分外销，2022 年5-12 月实现合并营收2868 万元；公司钐铁氮稀土永磁材料完成实验室小试，目前在中试阶段；省重大专项《高柔易塑PBAT 基生物可降解绿色环保材料的开发及其产业化》项目已完成材料配方开发，目前处于实验室小试阶段。
盈利预测：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1.39、1.77、2.30 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格上涨风险，新业务开拓不及预期。
宏观经济波动风险：公司产品作为冰箱的重要部件主要应用于下游冰箱主机厂，公司经营业绩与宏观经济环境、下游冰箱行业发展等密切相关，如果宏观经济及下游冰箱行业出现大幅波动或重大不利变化，将会对公司经营发展产生一定的不利影响。
原材料价格上涨风险：公司主营业务成本中直接材料占比为55.09%，主要为生产冰箱门封的原材料，包括PVC粉、PVC 粒料、对苯二甲酸二辛酯、聚酯增塑剂、偏苯三甲酸三辛酯、氯化聚乙烯等材料，其市场价格受石油及国内原材料价格波动的影响较大，如价格上涨幅度较大，将对公司盈利水平产生一定的不利影响。
新业务开拓不及预期：公司基于战略进行产业投资，不断拓展新业务，投资并购标的选取以及并购后整合，关系到并购项目是否成功，可能导致公司对外投资出现不如预期或者投资失败的风险，从而影响公司整体战略的有效落实。
敏感性分析：冰箱门封为公司主导产品，我们预计23-25 年公司公司冰箱门封收入增速分别为11%、13 和15%，若由于宏观经济波动以及公司海外建厂不及预期，收入增速分别下滑至5%、6%和7%，则相应的公司23-25 年总收入增速将分别下滑至28%、26%和25%。
