行业近况

近期我们调研甘其毛都口岸，参观了边境口岸、海关监管场所、洗煤厂、甘泉铁路等。我们认为随着甘其毛都口岸物流基础设施逐步完善，未来蒙煤进口量有望进一步增长，而掌握核心物流基础设施的企业有望受益。

评论

蒙煤具备一定质量和价格优势，对国内市场吸引力逐步提升。根据中国煤炭资源网，1H24 蒙古国煤炭出口3944.7 万吨，同比增长39.1%，且全部出口中国，对中国出口量同比增长47.3%。我们认为蒙煤性价比突出，一方面，蒙煤大多露天开采，成本低，我们估算甘其毛都口岸蒙5#原煤含税成本在1000-1100 元/吨（三季度蒙古坑口基准价93.4 美元/吨+境外仓储20 元/吨+中盘运输100 元/吨+13%增值税+3%关税+短盘运输110 元/吨）。另一方面，蒙煤煤质较优，以蒙5#精煤为例，一般情况下灰分在10-11%，硫分在0.65%，粘结指数在80-85，接近山西煤。且伴随国内煤炭行业安检升级，主产地煤矿产量下滑，我们认为蒙煤的替代和补充作用愈发重要，下游采购积极性提升，将对蒙煤进口量形成支撑。

口岸物流基础设施逐渐完善，未来蒙煤进口量有望进一步增长。甘其毛都口岸物流基础设施趋于完善，例如AGV无人运输、新建仓储、建设铁路等。目前，据我们调研，中蒙双方合计拥有的60 台AGV具备每年1500 万吨的跨境运输能力，且运费低于短盘汽运30%，1H24 AGV进口近200 万吨，据新华社，今年5 月底双向四车道跨境无人驾驶专用通道通车，我们认为通关效能有望进一步提升。此外，神华正在积极地推进跨境铁路的修建，年通过设计能力3000 万吨。我们认为长期来看，口岸物流基础设施完善将推动蒙煤进口进一步降本增效，销售范围也有望延伸，推升蒙煤需求长期景气度。

我们认为掌握核心物流资源的供应链企业在蒙煤贸易中更具竞争力。我们认为蒙煤进口的短板主要在于跨境段运输运能、效率以及口岸配套设施，而掌握核心物流基础设施资源（如自有车队、AGV、海关监管仓库等）的企业能够通过优化流程不断提升蒙煤进口供应链效率，加速周转，进一步降低库存和物流成本，从而提升物流服务的盈利能力。我们推荐嘉友国际，建议关注易大宗（未覆盖）。

估值与建议

维持覆盖标的的盈利预测、目标价及评级不变。

风险

下游需求不及预期，地缘政治风险。