投资要点

事件：公司发布公告，收购裕林国际木业有限公司股权。

点评

分期现金支付收购裕林国际55%股权。

根据公告，公司拟收购境内自然人许杰及邹勤（二者为一致行动人）合计持有的裕林国际木业有限公司55%的股权，交易金额为29,300 万元，万林股份将以支付人民币现金的方式，向许杰支付人民币17,580 万元收购其所持有的裕林国际33%股权，向邹勤支付人民币11,720 万元收购其所持有的裕林国际22%股权。转让价格将根据标的资产业绩承诺的实现情况分三期进行支付。

本次交易未构成关联交易、未构成重大资产重组、不存在重大法律障碍、已于董事会审批通过无需提交股东大会审议。本次交易尚需取得得地方发展和改革委员会及商务主管部门的相关备案和确认。

标的核心资产为非洲加蓬四家林业公司，控制森林共计107 万公顷标的资产裕林国际木业有限公司设立于2017 年3 月24 日，注册资本为10,000 港币，其中许杰持股60%，邹勤持股40%。公司主营业务为各类木材产品的国际贸易，未来业务将定位于非洲、美洲、大洋洲及东南亚等地区木材产品的进口及销售。裕林国际通过持有广林国际100%股权，并经由广林国际持有冠林木业、茂林木业、美林木业、富林木业及利通发展100%股权，从而间接持有位于非洲加蓬共和国的TBNI、MPB、CFA 和MEF 四家林业公司的控股股权。四家林业公司是本次收购的核心资产。

加蓬四家林业公司为非洲西部地区重要的木材生产企业，专注于原木砍伐、板材加工及木材出口业务，并长期将中国市场作为最为重要的目标市场。其中，TBNI、MPB、CFA 三家公司拥有总面积达90.18 万公顷的森林可持续规划采伐特许权（CFAD），剩余有效期分别约为17、19、23 年；MEF 尚未取得CFAD，但已获得面积达16.83 万公顷的临时规划、采伐、加工协议（CPAET），有效期至2017 年8 月20 日止。MEF 已准备向加蓬共和国水森部申请CFAD 许可，根据交易对方说明，预计将于2017 年底获批。根据加蓬共和国现有法律规定，CFAD 有效期到期后可重新进行申报，但存在法规政策变动的风险。

四家林业公司合计每年可砍伐的原木数量约为不超过48 万立方米，主要材种包括BELI、KEVAZINGO 及OKOUME 等中国主要采购的非洲木材材种，经加工成板材及方料后，商用材出材量约为28.8 万立方米。加蓬四家公司共有6 个木材加工厂，在建一家最新的意大利线加工厂，7 个加工厂满负荷运作，年加工原木可达25 万方左右，基本满足企业目前的经营发展规划。

根据模拟编制的会计报表，2015、2016、2017Q1 裕林国际营业收入为14455.2、11662.2、2803.7 万元，净利润为-786.9、-7191.4、66.4 万元。本次收购前，裕林国际旗下核心资产加蓬四家林业公司仅从事木材生产与加工，完成木材产成品后，在加蓬报关出口给第三方独立贸易商，由贸易商整理、运输、报送、销售到中国内地及其他目标市场。预计本次收购完成后，随着完整产业链经营模式的搭建完善与协同效应的充分发挥，标的资产经营状况将实现大幅改善。

业绩承诺及补偿

转让方承诺2017 年3 月31 日至2017 年12 月31 日、2018 年度、2019 年度裕林国际实现的利润总额分别不低于6600、9900、11000 万元人民币。若未能完成业绩承诺，由转让方就未达到承诺利润数的差额部分对归属于受让方的利润部分（即55%），对受让方进行现金业绩补偿。

业绩补偿分为两个阶段，第一阶段累计应补偿金额=（人民币16500 万元-2017年3 月31 日至2018 年12 月31 日累计实现实际利润数）*55%；第二阶段累计应补偿金额=（人民币11000 万元-2019 年度累计实现实际利润数）*55%。

此外，转让方还承诺减值补偿。在业绩承诺期间届满后120 个工作日内，以2019 年12 月31 日为基准日，如果目标股权期末减值额>业绩承诺期间内已补偿现金总数，则由转让方以现金方式向受让方做出补偿，现金减值补偿金额=（目标股权期末减值额-业绩承诺期间内已补偿现金总数）*55%。

本次收购有望优化公司战略布局并增厚业绩

公司是一家专注于木材进口供应链的综合物流服务提供商，为国内众多木材行业企业提供包括进口代理、港口装卸、仓储、货运代理、船舶代理、货物配载、物流配送等业务在内的全程综合物流服务。公司是木材物流细分行业龙头，近年来依据海关统计的木材代理进口货值金额持续排名国内第一。本次收购将对公司的战略布局与财务状况产生积极影响。

在战略布局方面，公司长期致力于优化升级木材产业供应链管理。本次收购完成后，公司将通过控股裕林国际从而控制非洲加蓬的四家林业公司，切入位于木材进口供应链源头的“原木砍伐”、“板材加工”等业务环节，并与公司现有的木材进口领域的“代理进口”、“港口装卸”及“综合物流”服务进行优势整合，实现木材产品由非洲生产加工，报关出口、物流运输、目标市场报关销售为一体的完整产业链经营模式，通过协同效应强化各业务板块盈利能力，巩固行业领先地位。

在财务状况方面，本次是现金收购，将直接增厚公司业绩及EPS。根据业绩承诺，假设所得税率为25%，本次收购将增厚公司2017-2019 净利润2723、4084、4538 万元。

投资建议

公司专注木材进口供应链，是细分行业龙头，此次收购非洲林业资产，产业链向上游延伸有助于提升公司竞争力，也体现了公司积极发展主业、做大产业的态度；同时现金收购有望直接增厚业绩。考虑此次收购，预计公司17-19 年EPS 为0.28、0.34、0.41 元，对应PE 为43、35、29 倍，维持“增持”评级。

风险提示

国内木材需求下滑、木材价格波动风险、汇率波动风险、收购未获审批风险、跨国经营风险、相关特许证的申请保有及续期风险