事件：台积电业绩超预期，股价大涨9.79%。受AI芯片需求的乐观前景提振，隔夜芯片股总体强劲反弹，跑赢大盘，一度逼近收盘历史高位。费城半导体指数和半导体行业ETFSOXX分别收涨约3.4%和3.3%。作为台积电主要的下游供应商，AMD收涨逾1%，盘中一度涨超3%，携手英伟达股价超创历史新高。台积电预计到2027年，人工智能芯片将占其收入的百分之十以上。
台积电1月18日召开了23Q4业绩说明会。芯片是全球科技硬件最上游零件，现代人类生活物质基础的基石。先进工艺生产，采购长达2-3个月的排队预订。台积电作为全球半导体制造龙头公司，尤其是逻辑半导体制造龙头公司（逻辑是世界运行先进性和复杂性的体现）。①公司N2节点研发进展顺利，计划2025年开始量产；②公司认为2024年存货将回归至稳健水平，全年产能利用率将上升；③公司将于2月举行日本晶圆厂开幕仪式，预计四季度在德国开始建设晶圆厂，美国亚利桑那工厂有望在1H25实现量产。
1.公司对未来展望：
1）未来几年台积电销售额年复合增长率预计为15%-20%。
2）几乎所有人工智能创新者都与台积电合作。
3）24年预计fabless的库存回到正常水平，但是宏观经济不行，可能的政治风险，会导致终端消费市场还是有压力。
4）24年预计领先的3nm会引领增长，5nm需求旺盛，AI需求也好。23年的低基数，会使得24年全年半导体市场增长超过10%。代工市场会增长大约20%。
5）成熟制程产能扩产很多，确实有可能过剩，产能可能太多了。供过于求的可能性是存在的。公司只是成熟制程的特色工艺会有扩产，和其他竞争对手不同。即使行业的产能很多，对公司的成熟制程影响不大。
6）业绩指引：2024年第一季度预期收入180-188亿美元（市场预期184亿美元）和毛利率52-54%（市场预期51%）。收入端环比下滑4.2%-8.3%，受季节性因素苹果拉货有所趋缓。毛利率继续保持在低位，主要是因为3nm量产带来更高的折旧摊销，对毛利率造成压力。
2.公司业绩细分项
1）23Q4营收和毛利率均超预期：23Q4营收196.2亿美元，同比下降19%，环比增长13.6%，超出188-192亿美元的预期范围；毛利率超预期达53%，之前很多分析师基于全球半导体处于下行周期，判断毛利率仅为50%左右。
相比三季度，四季度的毛利率减少到53%，主要是3nm持续爬坡导致。24年的情况来看，好的事情是稼动率提升，但N3会稀释的毛利率，全年来看会3-4%，但营收占比会提升。大部分是24H2发生，我们毛利会被稀释2-3个点在24H2。长期来看，考虑全球战略，长期毛利率还是53%以上。
公司目前最先进N3制程，N3E已经在23Q4开始量产。后续还有N3P和N3X，主要通过更好能效比满足HPC领域客户需求。N3P会和英特尔18A类似，但更早发布，具备更好的成本以及成熟度。公司认为英特尔最先进制程只能依靠自己产品优化，公司客户丰富度更高，导致工艺成熟度更高。N2目前客户兴趣很大，预计25年开始量产，同时会开发backsidepowerdistribution，可以更适合HPC，预计25H2提供给客户。
资产负债表方面，现金与等价物为550亿美元，短期负债减少到主要是应付账款的减少。库存周转减少11天到85天，主要由于3nm晶圆出货量上升。
（2）面对半导体制造环节整体下行周期，毛利率如此坚挺：相对半导体制造整体景气度而言，台积电更表征的是先进工艺景气度。67%的营收来自于先进工艺，23Q4，3nm营收已经达到15%，5nm为35%，7nm为17%，合计67%。
（3）营收与毛利率超预期主因是HPC（高性能计算）与智能手机均超预期。23Q4，HPC环比大幅增长17%、智能手机环比更是大幅增长27%。
（4）24年资本开支继续放缓回归至合理水平，但是维持全球先进工艺龙头地位，资本支出必然必须保持较高投入。
（5）未来三年AI加速发展，复合增长率50%以上。23Q4HPC占比营收43%的HPC实现17%的环比高增长，AI仅为HPC的一部分。管理层判断AI芯片营收占比将在27年提高至15%-20%，甚至更高。
（6）为保证HPC（高性能计算）的芯片性能，尤其是在功耗方面的性能，开发背面功耗分布工艺，预计25年下半年应用量产。
（7）继续全球布局，日本要建第二工厂，美国第二工厂也在考虑中，还在跟美国政府博弈更多补贴。但这些海外工厂大多是成熟工艺，最先进工艺还是留在台湾。
日本工厂是特色工艺，主要是12、16、22、28nm制程；
欧洲工厂建设在德国，针对汽车应用，也是成熟工艺；
美国亚利桑那第一个工厂先进一些，是N4的。基本上都是贴近当地客户需求。
和美国政府博弈的第二个工厂是3nm制程。从工艺节点上可见美国在全球半导体产业链中话语是显著强势的。
（8）相比于更精细的线程，未来AI趋势中，先进封装（cowos、3D）发挥的价值会更大。不仅仅是中心侧的AI，在端侧，AI在PC、在手机将发挥革命性效用。
3.投资机会：
1）未来三年AI加速发展，复合增长率50%以上，算力景气板块将持续。
a.算力仍将是接下来一段时间产业发展的关键要素，英伟达、AMD的巨头生态地位较难撼动，但微软同样也在自研尝试；国内英伟达产业链与光模块公司将继续受益。
一是具备政策扶持的国产算力产业链，主要包括华为产业链及海光信息（（CPU可控）性能与生态占优国产CPU，AI芯片能力持续突破）、龙芯中科、寒武纪，其中华为产业链包括整机合作伙伴神州数码、拓维信息、烽火通信、四川长虹、紫光股份和垂直应用合作伙伴软通动力（（基础软件可控）华为全生态合作伙伴，估值低）、赛意信息、东方国信、常山北明等；浪潮信息（中国AI算力主要供应商，AI服务器主要供应商之一）。
二是英伟达产业链
b.模型端OpenAI的闭源与基于Llama2等开源产品预训练模型将长期共存，基于开源模型的定制化MaaS服务具有较好发展前景；
c.应用端微软运用大模型对自身产品全面赋能，商业化进一步提速。
在AI应用端科大讯飞、金山办公、福昕软件、致远互联、泛微网络等公司有望受益于行业发展。
金山办公：（办公AI）WPSAI惊艳亮相，开启AIGC最确定的落地场景
德赛西威：（汽车AI）域控制器进入爆发期，智能座舱突破超预期
恒生电子：（金融AI）券商IT/资管IT均明显加速，“收入-成本“剪刀差正式兑现
大华股份：（大模型）多模态大模型领军，运营商重点合作落地
科大讯飞：（全领域AI）自研星火大模型重磅发布，强力助推赛道和生态
福昕软件：（办公AI）订阅+渠道+AI，多重倍增起点
万兴科技：（办公AI）Filmora等拳头产品全线接入GPT，使用效果显著提升
虹软科技：（视觉AI）AI视觉产品供应商，智能车业务进入产业兑现期
润达医疗：（医疗AI）携手华为盘古大模型，医疗检验AI应用落地
2）先进封装与HMB。2024年资本开支：70-80%先进制程，10-20%特色工艺，10%是先进封装、测试、光罩等。
存力已成AI芯片性能升级核心瓶颈，AI推动HBM需求强劲增长。英伟达发布最新AI芯片H200，内存配置明显提升，存储技术提升为AI性能提升的关键。HBM作为基于3D堆栈工艺的高性能DRAM，打破内存带宽及功耗瓶颈，GPU性能提升推动HBM技术不断升级。算力驱动AI服务器出货量迅猛增长，叠加GPU搭载HBM数量提升和HBM容量与价值增长，全球HBM市场规模有望从2023年的15亿美元增至2030年的576亿美元，对应2023-2030的年复合增长率达68.3%。
HBM量价齐升趋势已现，三大原厂积极扩产。龙头厂商海力士透露明年扩产2倍，公司采用最先进10nm技术扩大2024年产量，其中大部分增量由HBM3e填充，预计2030年HBM出货量有望达到每年1亿颗。三星、美光紧随其后，同样宣布大规模扩产。新技术HBM3e、HBM4等陆续推出，行业量价齐升。
TSV为HBM核心工艺，新技术带来设备、材料端升级。TSV技术主要涉及深孔刻蚀、沉积、减薄抛光等关键工艺，多层堆叠结构提升工序步骤，带动量检测、键合等设备需求持续提升。HBM芯片间隙采用GMC或LMC填充，带动主要原材料low-α球硅和low-α球铝需求增长，同时电镀液、电子粘合剂、封装基板、压敏胶带等材料需求也将增加。
3.手机：环比增长27%。
全球消费电子半导体库存将于24Q1降低至历史平均以下，补库重启，周期从复苏切换至繁荣；半导体代工将于24Q1见底，国产化率更低、集中度更低的半导体材料和零部件将跑赢设备；存储价格24H1以震荡为主，2024下半年将进入右侧上涨趋势；全球逻辑和存储代工厂资本开支将于24Q4后显著提升，大陆先进制程及存储资本开支维持高增；消费电子的换机周期将至少持续至24Q3，低库存、产品有升级的品种将有明显超额收益如覆铜板、CIS；端侧AI操作系统和APP的创新将在未来两年某个时点极大拉动消费者手机和PC的换机需求，主要推升存储价值量增长；
参考资料：
20231204-东兴证券-计算机行业2024年投资展望：在高成长板块探寻确定性
20231208-申银万国-四化乘景气，远景加兑现——2024年计算机行业投资策略
20231108-国海证券-昇腾：引领全球算力新未来——华为“遥遥领先”系列专题
20231217-光大证券-HBM产业链和先进封装产业链梳理
20231224-山西证券-HBM需求增长强劲，新技术带来设备、材料端升级
20240110-西南证券-电子行业2024年投资策略：2024年电子投资10大预测
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