本期投资提示：

2022 年海外原油价格冲高回落，Q4 价格震荡下行，国内化工品进入淡季，化工品价差进入底部区域。

2022 年以来，受全球经济及下游需求影响，市场景气度呈现“W”型走势。截至2022 年12 月31 日，Brent 油价85.99 美元/桶，同比上涨10.33%，单季度Q4 均价88.65 美元/桶，环比下滑8.81%。欧洲管道天然气期货价格Q4 均价37.05 美元/百万英热，环比下降38.62%。化工板块22 年营业收入21391 亿元同比增长12.41%，实现净利润2094 亿元，同比增长0.11%，整体毛利率、净利润率分别为21%、9.79%，毛利率同比减小2.7pct，净利率同比减小1.2pct，符合市场预期。其中2022Q4 单季度实现净利润279 亿元（YoY-31.4%，QoQ-34.9%），毛利率、净利率分别为17.9%、5.3%，分别环比下滑1.2、2.9pct，盈利能力下滑。期间费用率方面，销售费用率同比环比分别上升1.6pct、0.2pct 至2.4%，管理费用率（含研发）同比、环比分别变动-0.4、+0.6pct 至7.1%，财务费用率同比、环比分别变动-0.3、+0.6pct 至1.2%。整体行业的资产负债率为48.3%，同比、环比分别降低0.9、1.4pct，整体处于历史均值以下。22Q4 行业经营性现金流净流入930 亿元，环比增加403 亿元；投资性现金流净流出752 亿元，环比增加137 亿元；筹资性现金流净流出402 亿元；净现金流出224 亿元，行业资本开支增加，现金流相对健康。

2023Q1 海外能源价格同比大幅降低，基础化工成本端回落，但是价格中枢和价差底部剪刀差仍在。一季度全球经济衰退忧虑升温，国际油价持续下跌。2023 年3 月31 日，Brent 油价79.18 美元/桶，同比下降28.21%，单季度Q1 均价81.37 美元/桶，环比下滑8.39%。欧洲管道天然气期货价格Q1 均价16.81 美元/百万英热，环比下降54.63%。目前能源价格同比去年大幅降低，但仍维持在中枢以上，价格中枢和价差底部剪刀差尚未回归，行业盈利能力底部震荡。23Q1 化工板块营业收入4807 亿元（YoY-6.3%，QoQ-8.1%），实现净利润345 亿元（YoY-45.6%，QoQ+23.6%），符合市场预期。单季度毛利率、净利率分别为18.3%、7.2%，分别环比增加0.4、1.8pct，盈利能力底部小幅回暖。销售费用率2.3%，同比、环比分别变动+0.2、-0.1pct ；管理费用率6.2%，同比、环比分别变动+0.5、-0.8pct ；财务费用率1.3%，同比、环比分别增加0.2、0.1pct。整体行业的资产负债率为48.1%，同比、环比分别下降1.2、0.2pct，仍处于历史均值以下。23Q1 行业固定资产+在建工程同比、环比分别增长19.2%、2.9%。23Q1行业经营性现金流净流入56 亿元，同比、环比分别减少277、873 亿元，景气较差拖累行业回款能力；投资性现金流净流出590 亿元，环比减少163 亿元，处于历史平均水平以上；筹资性现金流净流入922 亿元；净现金流入389 亿元。

从22 年年报和23 年一季报来看：化工行业景气自2022 年高位回落，23Q1 周期品价格仍维持低位，部分行业成本端压力逐步缓解，出行链同比明显改善。根据我们跟踪的72 家主流基础化工公司，2022 年净利润同比增幅较大的子行业主要是农药、氟化工、纯碱、磷肥及磷化工等，下滑幅度较大的子行业主要是涂料油墨、炭黑、钛白粉等；其中22Q4 单季度同比增幅较大的行业有改性塑料、涤纶、农药、粘胶等，下滑幅度较大的子行业主要是涂料油墨、膜材料、钛白粉、煤化工等；23Q1 随上游能源价格回落，叠加传统“金三银四”需求，环比增幅较大的子行业主要是钛白粉、轮胎轮毂、复合肥等，同比增幅较大的子行业主要是轮胎轮毂、粘胶等。二季度来看，大部分行业景气仍低位震荡，但国内出行链需求同比明显修复，带动全钢胎、工程胎、半钢胎需求全面增长。同时，海外轮胎去库接近尾声，轮胎企业海外工厂开工及订单逐步修复，国产轮胎长期需求及份额提升逻辑不变；氟化工三代制冷剂配额即将尘埃落定，未来行业不会再有新增产能且2024 年开始执行配额生产，2029 年开始逐步减少配额量，同时根据我们测算，R32、R134a 未来行业的CR5 集中度分别高达62.5%、74.6%，氟化工景气将迎来拐点向上，价格价差开启上涨模式；龙头白马基于自身行业壁垒，具备确定性的资本开支，中枢利润及固定资产有望实现快速增长，看好万华化学、华鲁恒升迎来新一轮成长。

维持行业“看好”评级。基础化工成本端回落，但是价格中枢和价差底部剪刀差仍在，供给端还未完全释放，随着需求持续提升，有望Q3 推动化工品价差确定性修复。建议从三方面布局：1、传统周期关注白马及细分龙头的阿尔法：关注万华化学，煤化工华鲁恒升、宝丰能源，地产链钛白粉龙佰集团、纯碱远兴能源、氯碱中泰化学，纺服链涤纶长丝桐昆股份、大炼化及轻烃荣盛石化、恒力石化、卫星化学（石化覆盖），农化关注复合肥新洋丰、云图控股、农药细分标的（润丰股份等）；2、长景气底部上行板块，受内需恢复及成本下降，轮胎产业链（轮胎及耗材）有望持续受益。氟化工制冷剂配额争夺结束，价格底部回升，关注巨化股份、三美股份、永和股份、金石资源、东岳集团、昊华科技；3、成长标的确定性修复。受AI 带动大功率存储，以及预期消费电子Q3 修复，重点关注半导体材料雅克科技，MLCC 及齿科材料国瓷材料，面板材料东材科技、斯迪克、万润股份、濮阳惠成、飞凯材料、瑞联新材等，催化材料建龙微纳、芳纶材料泰和新材、锂电及氟材料新宙邦、萃取提锂新化股份等。

核心假设风险：1）新项目进展不及预期；2）出口受阻导致部分化工产品价格大幅回落；3）海外公共卫生事件导致行业开工不稳定，影响企业盈利